“肖钢：蓝筹率先试点T+0风险可控，A股还缺“长钱”，改革要努力实现七大转变”

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三十立，中国资本市场历经风雨不断成熟，实现了跨越式快速发展。 纵观这30年来的一些变化，我国资本市场沿着市场化、法治化、国际化的道路星夜兼程，不断深化重要制度创新，多次在特殊时期做出特殊政策安排，加强融资服务和制度工具创新，体现了科学的监管、分类监管。

证监会主席肖钢元是中国资本市场的经验者和目击者。 他有监督员的观点，也有学者对研究问题的睿智。 在接受证券时报采访时，肖钢表示，资本市场改革必须为实现七大转变而努力。 而且蓝筹股盘子大、估值稳定、波动小、操控性强，率先控制t+0交易风险，中国资本市场并不缺乏资金，但缺乏足够的真正转换

资本市场改革必须努力实现七大转变

(/S2 ) ) (/S2 ) )中国资本市场在创立30年取得了突出的成绩，面临着一点风险和机遇。 党中央曾说过“从未像现在这样重视资本市场”，应该如何理解新时期资本市场的重要意义？

(/S2/)肖钢) (/S2/)党的第十八次党代会以来，习主席对资本市场的快速发展进行了一系列重要论述，党中央、国务院的一系列文件提出了确定的要求，进行了全面部署，内涵丰富、改革力度空前。 中央强调了资本市场在金融运营中具有千钧一发的作用，具有枢纽地位，迅速发展资本市场的重要性和紧迫性。 从某种意义上说，中国从未像今天这样需要资本市场，这是我国进入工业化后期实现经济创新驱动、产业结构转换和高度化以及优质快速发展的必然选择。

年正值我国资本市场建立30周年。 我国资本市场已经实现了跨越式的快速发展，也面临着许多机遇和挑战。 在这样的时候，回顾资本市场的变革历史，探讨市场基础设施的建设，应该是一个有意义的事件吧。

我脑海中的构想是，中国资本市场可以成为全球人民币资产配置中心，海纳百川，兼收并蓄。 世界资本市场发展迅速已经过了几百年。 对我国来说，资本市场是“舶来品”，经过引进、消化、吸收、创新的快速发展，30年间几乎走过了西欧各国数百年的历史，呈现出极大的后发特点。 另外，我国资本市场发育先天不足，市场结构不均衡，资源配置效率不高，市场波动过大，仍具有明显的新兴经济转轨特点，实现我们的理想还有很长的路要走，但我们充满信心和期待

(/S2 )问) (/S2 ) )资本市场要担负党中央赋予的重要职责，改革的全面深化是不可缺少的。 他说:“资本市场改革将努力实现七大转变，改变‘倒金字塔’的结构。”有哪些七大转变？ 你怎么理解这七大转变？ 你提到的这七大转变中，有资本市场非常迫切需要的转变吗？

(/S2/)肖钢(/S2/)为了适应未来的快速发展趋势，我国多层资本市场改革的快速发展必须多次重视诉求，以竞争为基础，引领创新，努力实现以下七个方面的转变。

一个是市场层面，从塔尖到肯德基，拓展肯德基，夯实基础。

(/S2 ) )二是在市场组织中，从场内到场外，在建设场内市场的基础上，有序扩大场外交易。

第三，在市场重点上，从融资到投资，从侧重融资功能到越来越重视投资者的权益保护。

四、在市场募股方面，从公开募股到私人募股，在弥补公开募股短板的基础上，大力发展私人市场。

( )五)在市场质量上，从数量到效率，不仅要重视投融资数量的增长，还要提高资金录用效率、改善资源配置效率、风险对冲和管理，积极快速发展衍生品市场。

( )六是在市场开放中，从封闭到开放，加大市场双向开放力度，提高开放水平。

( )七)在市场管理上，从管制到竞争，适当放松管制，鼓励竞争和创新，加强事后监管。

长期以来，资本市场建设中、场内市场、场外市场； 重融资、轻投资； 重量、轻效率； 公开招募，轻微私募； 严格现货市场、轻期货市场管制，减轻竞争。 造成这种现象的原因很多，如理念认知逐渐深化的过程、初始条件和历史惯性导致的路径依赖、投资者基础和法治基础薄弱、政策调整价格高、监管资源匮乏等因素，造成了资本市场的“倒金字塔”现象。

资本市场是一个多而复杂的生态系统，我提出的七大转变也不一定全面，但这七个方面基本上需要以相互为条件，相互促进，逐步协调推进。 我们高兴地看到，科技创板成立一年多来，处理了许多科技创公司的融资和定价问题，为推进国家创新战术的落实提供了强大的动力。 新三板精选层也正式开放，创业板注册制改革也即将落地。 从整体来看，在市场水平的扩大上，我们的推进速度很快。 当然，我们市场的运行质量和效率可能还需要进一步提高。 当前紧迫的事件是研究如何扩大肯德基的问题，如何加快民营市场和场外交易问题的快速发展。

(/S2 ) ) q ) )/S2 ) )指数的上升总是监管者的“魔法”，面对当前的市场行情，该如何平衡监管本位与市场指数的关系呢？

(/S2 ) )肖钢) )/S2 ) )今年以来，a股市场波动剧烈，但与国际市场相比，表现出了较强的韧性和活力。 wind数据显示，截至7月底，沪深两市总市值突破80万亿元。 a股上涨有经济的宏观面、基本面的支撑，反映了投资者对中国后新冠灾祸时期经济复苏前景的风险定价，对促进投资和费用、提振市场信心、改善公司资产负债表、促进实体经济复苏和快速发展具有积极作用。 还应明确，股市既是虚拟经济形态，也是风险市场，目前的重点是防范杠杆资金带来的风险和冲击，严格禁止银行资金违规和迂回流入股市。

监管部门的核心职责是维护市场公开、公平、公正，维护投资者特别是中小投资者的合法权益，促进资本市场的健康快速发展。 因此，必须回归监管本位，作为《监管姓氏鉴》，对违法违规行为“零容忍”，加强监管执法能力，提高执法速度、质量、效果。

率先试行t+0交易风险控制

(/S2 ) ) q ) )/S2 ) )如果只看市场成绩，过去30年来，a股投资者总是有“牛短熊长”的感触，为什么中国股市牛难长大？

(/S2 ) )肖钢) )/S2 ) )我国股市牛短熊生长的原因很多，是多方面的。

实证研究表明，ipo、增发、大股东减持都会增加股票二级市场供给，但对大盘和个股价格的影响是暂时的，无法改变股市中长期走势。 供给的增加往往会导致诉求的变化，供给的影响也会被市场诉求消化。 股票供求关系不同于商品供求关系和货币供求关系，它既是一个理论课题，也是一个现实问题。 在国内外不同的股市，股票的供给和诉求对市场的影响也不同，所以这些都值得深入研究。 平衡上市公司与投资者利益关系的核心问题之一是股票定价，除了受股票供求的影响外，还与如何科学衡量股价的做法和工具有关，人们的期望在定价中也发挥着重要的意义。 我们经常看到这种现象。 有点人看的企业，股价不涨，反之亦然。 赚一点钱的企业没有价值，但一点利润也没有的企业有价值。 这证明了股票的定价只能交给市场决定，参与市场主体根据规则相互博弈，市场在资源配置中起着决定性的作用。

问:“/s2/”今年以来，随着中国资本市场各项改革进入深水区，市场上关于“t+0交易”的呼声也越来越高，您认为未来“t+0”有望回归股市吗？

肖钢: t+0是国外资本市场普遍使用的基础性制度。 根据国际证券服务业协会( issa )的数据，44个世界主要市场中有42个允许t+0。 目前，我国股市不允许t+0，交易所债券、债券etf、黄金etf等证券品种允许t+0。 从长远来看，在a股市场实施“t+0”是交易制度未来改革的一个方向。 但是，“t+0”也有容易引发投机投机行为，在特定情况下可能引发暴涨暴跌的弊端。 大量实证研究表明，参与t+0的个人投资者大部分是亏损的，在我国目前个人投资者所占比例极高的情况下，何时实施t+0交易、如何实施都必须慎重。 蓝筹股盘子大，估值稳定，波动小，操控性强，能率先控制t+0交易的风险。

(/S2 ) ) q ) )/S2 ) )保护投资者，特别是中小投资者的权益，是资本市场监管者的主要责任，在注册制改革的氛围下如何保护投资者，你有那些意见和建议？

(/S2/)肖钢) )/S2/)在注册制改革的背景下，个人投资者必须摒弃监管部门对新股发行者盈利能力和投资价值的“背书”理念，通过对新闻和市场行情披露的研究判断，自主决定风险，自行承担。 因上市公司欺诈等原因发生损失的，除有关部门依法及时启动行政刑事措施外，投资者还可以积极运用民事诉讼的方法维护自身权益。

我认为随着注册制的推进，a股投资者的结构发生了变化，这是一个大概的情况。 研究表明，中长期投资者可以稳定市场预期，在上市公司治理中发挥积极作用。 这是因为快速发展长期投资者是落实资本市场供给侧结构改革的重要措施 美国等海外成熟资本市场也经历了从初期以个人投资者为中心向以机构投资者为中心转变的阶段。 随着我国资本市场走向成熟，对投资的专业性要求不断提高，机构投资者的比例应该逐渐增加。

今年3月施行的新《证券法》新引入了以投资者保护机构为诉讼代表的证券集体诉讼制度，既能体现集体诉讼的核心要素，又能比较有效地防范集体诉讼集体风险的发生，体现中国特色，发挥以投资者保护机构为代表的领导作用 可以考虑在未来条件成熟时，放宽代表范围，发挥越来越多的社会和市场力量，通过民事诉讼方法追究违法者的责任，保护被害投资者的利益，净化资本市场环境。

问:“/s2/]上市公司的质量问题总是制约着中国资本市场的快速发展质量，为了提高上市公司的质量，你有那些建议？ 退市大声喊叫，没怎么做。 我该怎么办？

(/S2 ) )肖钢(/S2 ) )上市公司的质量提升是一项系统工程，需要上市公司、监管部门、投资者以及市场各参与主体的共同努力，长久以来的功勋。 上市公司作为市场主体，提高自身质量的责任持平，负首要责任。 要反复走守法快速发展的道路，强化诚信契约精神，严格按照市场规律办事，不盲目扩张、不偏离本职，尊重投资者，积极实践股权文化。 监管部门要通过比较有效的监管、持续监管、分类监管、科技监管，完善市场机制，优化市场环境，稳定市场预期，提高上市公司新闻披露质量。 要加大退市力度，实现资本市场进出、新陈代谢良好的生态。 中介机构要尽职尽责，切实发挥资本市场“看门人”的作用，严格履行鉴证、专项检查等法定职责，督促上市公司规范运营、披露真相。

近年来，退市制度逐渐发挥着优胜劣汰、资源配置优化的功能。 具体来说，一是退市结构发生变化，强制退市案例增加，退市指标由原来上市公司多年的财务状况变为以交易价格( 1元面值以下)为主，市场自主选择公司退市，投资者用脚投票。 二是各方认知逐渐统一，各方认识到公司退市是市场经济的自然过程，退市阻力普遍减少三是退市制度和相关各项相关业务逐渐成熟，证监会系统、地方政府、信息媒体等多年来应对企业退市的协调配合

我国退市制度未来的改革方向是，探索建立适合我国国情的市场化退市机制，以上市公司自主退市为基本方法和主要形态，以监管部门实施的强制退市为辅助形式，两者相辅相成，较为有效地联系在一起，退市制度真正优胜劣汰， 通过市场“反故纳新”，不断提高上市公司的质量，以满足有活力、有韧性的股市需求。

中概股“回流”对中国资本市场具有重要作用

(/S2 ) ) )/S2 ) )这几年来，资本市场迎来了改革加速的周期，过去几年叫嚣的政策相继落地。 你认为与以往相比，资本市场政策落地的外部环境有很大变化吗？

(/S2/)肖钢(/S2/)是的，外部环境发生了很大的变化。 例如，我国宏观经济调控能力和效果明显增强，货币政策更加稳健、灵活、适度，宏观经济在稳定中保持良好趋势。 法治环境进一步改善，新《证券法》体系总结了我国资本市场的实践经验，并在多方面进行了重要的修订。 上市公司结构优化，质量提高，公司治理得到改善。 市场监管制度进一步完善，监管执法明显加强。 投资者教育和保护力度加大，各类投资者特别是个人投资者成熟，投资者结构得到改善。 诚信体系建设取得较大进展，信贷新闻覆盖范围扩大，数字经济、数字金融快速增长，金融对外开放进一步扩大，这一切都为资本市场改革的快速发展营造了良好的生态环境。 因此，我们必须不失时机地推进资本市场基础制度的变革。

(/S2 ) ) (/S2 ) )中国资本市场继续推进双向开放，要在国际舞台上与成熟市场进行同样的比赛，有它们的优缺点，特别是瑞幸的捏造和中概股的“回流”，是国内外广泛关注和存在的问题

(/S2/)肖钢) (/S2/)在资本市场的诈骗发行、粉饰会计、内幕交易、市场操纵等违法犯罪案例国内外都有发生，但关键是要全面落实资本市场对违法犯罪行为的“零容忍”要求，加大打击力度，大幅提高违法价格。

中概股的“回流”对中国资本市场具有重要作用。 一是有利于改善上市公司结构，一些中概股是最具活力、反映我国经济新能源的高质量公司，回流后，可以带动已故纳新吐出，提高上市公司整体质量。 二是有助于国内投资者分享越来越多企业的快速发展红利，为投资者提供多样化的投资目标，改善a股收益率。 三、有助于加强我国资本市场的国际竞争力，进一步开放股市，改革各项基础制度，提高服务效率和水平。 四、有利于维护我国的科技安全和经济安全，做好应对外部冲击的工作。

随着我国金融市场积极稳妥地对外开放，全球投资者对中国宏观经济长期以来的良好信心不断增强，对中国资本市场的配置将进一步加大。 从全球资本市场竞争力的因素来看，我国在市场规模、市场流动性、市场活跃度等重要指标方面已经位居世界前列，但在法治指数、经营者便利指数方面，我们处于低位。 在短时间内，我国资本市场的全球地位明显提高，但总体来说，仍是新兴转型期市场，处于世界第二梯队，未来的快速发展仍然至关重要。 最近，美国对中国企业出台了限制措施，这既不利于中国企业的海外融资，也不利于美国资本市场的快速发展，可以说是伤人害己。 当前，正值我国科技创新活跃期，有活力、有创意的企业层出不穷，为a股市场注入了新的动力，也提出了新的更高的要求。 要进一步推进注册制的实施，加强法治建设，着力提高上市公司质量，加大监管执法力度，切实维护投资者特别是中小投资者的合法权益。 毕竟，必须重复市场化、法治化、国际化的改革方向。

问:“/ S2/]在提倡股票发行登记制的同时，积极推进执行。 目前，这项政策正在落地并逐步推行。 为继续推进这一改革，您提出了什么建议？

(/S2 )肖钢) )/S2 ) )注册制率先在上海证券交易所科技创板试点实施，从制度供给的角度看，科技创板目前需要应对的短板问题是建立长时间投资者制度，吸引越来越多的长时间投资者进入科技创板。 从中长时间板块建设的角度看，实行长时间投资者制度，有利于实现投资融资关系的平衡，有利于应对市场供求形势变化带来的市场估值和交易各方利益的结构性调整问题。

股市投资者大致分为三类。 一是短期方向型交易者，第一是通过定向投资获得短期波动的价差收益，向市场注入丰富的流动性。 第二类是中长时间价值型投资者，主要以获得股利和长时间增值等收益为主，采取根据企业基本价值购买、持有、动态调整的战略，成为市场中长时间价格的中枢，发挥市场的“稳定器”作用。 第三类是对冲型投资者，第一是期货之间进行市场间、产品间的交易，有利于价格的发现和定价的效率化。 股市研究认为，中长时间价值型投资者市值占一半以上，交易量约占三分之一，是比较合理的情况。

中长时间价值型投资者通常进行逆周期的投资操作，客观上有利于二级市场的稳定运行。 也就是说，一般采用买入和持有的方法，根据年预期收益参数动态调整持仓，使市场价格相对稳定。 然后，通过参与公司治理，提高上市公司的质量，支持公司的发展，从而获得长期收益。

中国的资本市场并不缺乏资金，但是真正的长时间投资的“长钱”是足够的。 从科技开发部门稳定盈利的角度出发，从长远角度切入，建立长期投资者制度，为真正采取长远战略的机构投资者建立公开备案清单，在交易发行、定价、销售过程中发挥更大的作用，获得越来越多的机会。

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