“冲刺7000家！新三板野蛮生长800天 十大问题争了两年（上）”

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◎经记者左越赵阳戈王砚丹

从不温暖到繁荣，新三板只是经历了一个“扩张”的分水岭。 年1月24日，新三板市场迎来大幅扩张，266家企业当天在中小企业股权转让系统公开转让挂牌。 年1月新三板扩大前，整个市场只有355家挂牌公司，市值也在400亿元左右。

随着扩张，新三板变成了巨大的“海绵”，许多中小企业竞相挂牌。 在扩张开始的第二年，挂牌公司数量相继突破2000家、3000家、4000家、5000家整数关口，从2000家到5000家只需要10个月。 年，新三板市场一天挂牌公司数量近10家。

截至年1月24日(年5月2日(的830天内，新三板市场挂牌公司数量已迅速逼近7000家，比沪深两市2800家高出1.46倍，远远超过主板市场。

每日经济信息联合百家专业机构隆重发布第一批《新三板未来之星总评价清单》，目的是通过市场各方面的专业眼光，对新三板公司进行多维度判断，全力评选180家优秀企业。

比较扩大前的年份和扩大后的年份可以发现，参加新三板市场的投资者数量迅速增加。 年，参与的投资者有8500多户，但到年底，新三板市场的机构投资者和个人投资者分别达到2.27万户和19.86万户，总数超过22万户。

然后，扩大后的新三板市场融资功能也得到迅速发挥。 ~年，新三板市场融资额分别为10.02亿元、132.09亿元、1216.17亿元。

如果把主板比喻成成熟结实的中年人，新三板还是幼儿。 新三板扩容两年来的生存状态，可以用“野蛮生长”四个字来形容。

目前，新三板还有一些问题备受市场各方关注，同时经过长时间的争论仍未确定结论。 《每日经济信息》筛选出其中最受关注的10个争论问题。

争论1 :流动性不充分

毫不夸张地说，关于新三板的争论大部分涉及流动性问题。 流动性对资本市场的重要性不言而喻，但对于目前新三板流动性不足，市场上有完全不同的两种观点。

在认为新三板流动性充足的投资者看来，不应该对新三板的流动性负太激烈的责任。 另一方面，新三板的定位不同于主板，与有融资诉求、处于成长时间的中小企业相比，如果投资者从长时间对卡企的投资角度出发，流动性自然应该不高，继承a股主板市场的惯性思维来衡量新三板的流动性是否充分。 如果新三板的流动性和主板相似，是否意味着新三板的投资风格也会快进快出？ 会和主板一样流向同质化吗？ 另一方面，纳斯达克作为新三板前辈和可以效仿的典范，流动性也不够。 纳斯达克的市值大部分集中在少数股票上，同时也存在着许多僵尸股长。

在持相反观点的投资者看来，新三板市场的流动性还在大幅提高空。

从数据来看，流动性问题更为直观。 截至目前，新三板市场还有2000多家挂牌公司挂牌后尚未成交，成为“僵尸股”。 这个数字与新三板7000家左右的公司总数相比，比例并不低。

今年3月14日，新三板挂牌公司数量突破6000家，但自3月14日以来，新三板一天的成交股数几乎维持在1000家左右。

以4月25日为例，新三板成交额共计7.98亿元，市场整体成交额甚至不及主板一股成交额。

从成交额来看，去年4月以后的数据更为明显。 去年4月初，新三板一周成交额一度突破百亿元，最高达124亿元，但随着行情下跌，成交额也连续减少，去年7月一周成交额一度为17亿6800万元，不及最高时的零头。

如果没有流动性，市场价格体系可能无法完全实现。 成熟有吸引力的市场，应该首先实现市场上资源的充分转移。 否则，市场资源配置的作用如何实现？ 流动性问题也是一劳永逸、浑身上下的问题，如果市场流动性长时间低迷，是否会退出投资者预期的实现，甚至影响投资者的入场意愿？

争论2 :投资的门槛是否很高

根据规定，参与新三板的个人投资者至少必须满足以下两个条件: 以投资者本人名义，前一个交易日证券类资产市值在500万元人民币以上，这就是人们常说的“500万门槛”。 另外，要求投资者具有2年以上的证券投资经验，或者具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景和培训经验。

关于投资者的合理标准，市场各方面也存在完全对立的两种观点。 一方认为500万元的门槛太高，应该降低。 另一方认为完全没有必要降低投资者的门槛。

门槛高的投资者认为市场活跃度和投资者的数量有关联。 能够充分参与的投资者对新三板市场的流动性有促进作用。 投资者进入市场应该持“投资有风险”、“风险自行承担”的态度，股指期货市场风险不低于新三板，但对投资者的资金门槛只要求50万元。 如果能适当降低新三板投资者的门槛，将便利越来越多的投资者和资金进入新三板市场。

一些认为门槛不高的投资者认为，新三板本来就是区别于主板的市场，两者的定位不同，有吸引力的企业和投资者也相应不同。 挂牌新三板的企业大多是中小企业，业绩波动大，处于初期，投资风险相对较高。 这样的市场环境也需要投资者有很高的风险容忍度和投资能力。

据投资宝(微信号) mjtzb2)观察，今年2月，股权转换系统在微信发布平台上，经过两年多的实践说明，新三板实施了较高的投资者进入门槛，较好地控制了市场风险，保障了市场的顺利运行。

数据显示，年新三板机构投资者和个人投资者数量分别为4695户和4.4万户，共计4.87万户。 年的数据分别为2.27万户和19.86万户，共计22.13万户，比去年增加了3.54倍。 年，新三板挂牌公司数量为1572家，5129家，比去年同期增长了2.26倍。

争论3 :是否要变更规则

根据同花顺ifind的统计数据，年1月1日~年4月28日，新三板共发生融资3444次，其中定价方法3090次，定价方法354次。

这两种不同的融资方法，引起了新三板定增价格合理性的巨大讨论。 事实上，在新三板市场上，定增价反弹并不少见。 由于没有流动性，即使在一点挂牌后没有成交，或者成交的股票寥寥无几，也可以高价增额。

开心的麻花( 835099 )是经常玩的。 电影《夏洛特烦恼》14亿4000万元的票房神话，让电影界和投资界赏心悦目。 年12月29日，开心麻花挂牌成为新三板，两次融资紧急进行。 但两次提价在一个半月的时间里从2.4元上涨到106元，也挑战了新三板定价的极限。

年1月4日，欢喜麻花发布定增公告，企业实际控制人张晨以2.4元/股的价格，消费365.23万元认购欢喜麻花152.18万股。 2月15日，开心麻花第二次增资通过股东大会决议，发行价上涨至每股106元。 虽然一个半月内价格上涨了44倍，但企业新投资者承认，东方证券等5个机构和其他5名自然人最终共认购了284.18万股，高兴的麻花至此募集了3.01亿元。

公告称，开心麻花两次差别较大的定价依据基本相同。 此次股票发行价综合考虑了企业所属领域、企业商业模式、增长周期、每股净资产、市盈率等多种因素，并在与投资者协商/充分信息表达的基础上最终明确。 然而，一个月来，首次实际控制人买入价格，对应企业估值约1.07亿元——第二次外部投资者买入时，对应企业估值达到50.1亿元。

在定价模式中，喜花两次蹦跳增加，但被舆论质疑，但最终由于机构投资者同意，顺利成交。

让我们来看看竞价模式。 年11月，九鼎集团成功融资百亿元，采用竞价模式，表明当时建立的询价区间为每股15元~ 25元，最终中位数为每股20元。

九鼎集团目前处于停牌高之中，但根据同花顺ifind数据，其停牌高前的价格在复权后为18.63元，也就是认购机构处于小幅亏损之中。

股东的增资扩益差益是正常的，但是从增资目的地的消费时间来看，竞价方式大多需要时间。 这可能也是在成长期长、对资金渴求严重的新三板企业中，只有极少数企业采取这种方法的原因。

如果九鼎集团增收100亿元，则已经于年5月19日公告，并于年6月5日经股东大会通过，7月31日企业发布证监会批准公告。 而且，最终完成于去年11月初，持续了近半年。

开心麻花的第二轮高价已定，年1月29日公布预案，年2月15日股东大会通过，3月25日公告方向增发完毕，不到两个月有春节长假。

这样，在价格模型的最大利润更灵活，但往往会损害外部投资者利益的问题上，投资者的参与度较高，价格通常可能更公平，消费时间可能更长。 那么，关于定增规则，到底是改变还是不改变？

争论4 :股价“蹦极”无关

股价“蹦极”是新三板市场备受瞩目的事件，没有跌停限制的新三板股价表现也更“任性”和“刺激”。

去年4月17日，成大生物( 831550 )盘中出现最高335.51元、最低1元的交易价格，一个交易日股价波动如此剧烈，被称为“蹦极”。

无独有偶，几天后，中科招商( 832168岁) 4月22日早盘收盘52元，当日又跌至1.01元，最终报收于4.86元，跌幅超过90%。 但一天后，股价在4月23日开盘时回升至50元，随后上涨至60元。

这些新三板市场的股价“蹦极”，让以a股股价走势为习性的投资者目瞪口呆。

一些投资者认为应当控制股价“蹦极”，但如果股价剧烈波动甚至“蹦极”频繁发生，可能会影响市场定价机制的发挥，从而导致市场无法很好地发挥定价功能。 值得注意的是，如果个别企业的股价“蹦极”包含定价的“水涨船高”和其他问题，就应该进行管理。

相反的观点认为，股价“蹦极”的股票大多是通过合意转让的方法进行交易的。 只要交易中不发生违法行为，且符合现行游戏规则，监管层就不应过多干涉股东们的自主行为。

据投资宝(微信号) mjtzb2)观察，中国证监会信息发言人邓舸已经表示:“在协议转让方法下，投资者之间一对一成交，股票交易不设涨幅限制，转让价格由转让当事人双方自主协商明确，其中， 另外，根据协议转让的股票交投一般不活跃，因此个股交易风险溢出的可能性很低，对公共投资者的影响也很小。 这是因为尊重当事人的价格谈判权和决策权。 交易价格由协议转让当事人自主协商明确，充分体现股东自治和市场自主的大致情况。 ”

争论5 :评价额是否高

在资本市场中，估值是影响投资者估值的重要指标。 新三板当然也不例外。 但是，新三板的估值成为困扰全市场人士的话题。

一些投资者认为新三板的估值不高，做市板比主板贵但比中小创便宜。

我们先来看看目前新三板的估值情况。 根据安信证券新三板研究小组的统计数据，4月28日，新三板整体估值为32.17倍，其中市板块为37.13倍，协议板块估值为19.13倍。 当天，深市主板平均市盈率为23.39倍，中小板为47.22倍，创业板为69.79倍。 上海市主板的平均市盈率为14.83倍。

也就是说，4月28日新三板的整体市盈率为沪市主板的2.17倍，相当于深市主板的1.38倍，即中小板的68.12%，创业板的53.19%。

协议板块由于流动性不足，其评价水平高于上海市主板，但低于深市主板。

打造流动性相对较好的市场板块，4月28日整体估值大幅高于两市板，但相当于中小板的78.63%、创业板的53.20%。

以联信证券( 830899 )为例。 这家新三板品牌券商做市商达40家，4月25日换手率为1.27%，是新三板中流动性较好的品种。 年4月25日联合新闻证券收益为2.65元，每股年收益为0.17元，市盈率为15.58倍。

同样在4月25日发布年报的上市证券公司中，市盈率最高的是西部证券，达到33.54倍，其次是东兴证券和太平洋，分别为29.5倍和26.15倍，而广发、光大、招商、国泰君安等的市盈率都不到10倍

联讯证券对应年15.58倍的市盈率，略低于国金。 如果它在a股上市的话，这个水平会排在证券公司的第八位，看起来还不错。 另一方面，2.65元的股价，在a股市场略高于京东方A，京东方A的流通股将达到240亿股。 因此，由于股价极低，联合新闻证券目前的流通市值为46.11亿元，不到主板市场市值最低的东兴证券的30%。 如果把联信证券放在a股市场，2.65元的证券商股，你会买吗？

持有不同观点的投资者认为，新三板的估值还是很高的，尤其是个股。 年6月，英雄互娱( 430127岁)租借塞尔索斯，9月引开“国民丈夫”王思聪。 以前，一家证券公司认为英雄互相价值200亿元，但当时舆论一边倒地批评英雄互相“吹泡沫”，认为企业不值100亿元。

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