“2016 A股站在“重构中国经济”的历史起点上 阵痛中新生”

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经过记者刘明涛

又是一年的芳草绿色，十里杏花依然红红的。 光阴似箭，光阴似箭。 的今天，在同一个地方，同一个时间，我们在这一年一度的《每日经济信息年度投资专题》上，这位院长进行了采访，还缅怀着年牛市的远景。 转眼间，随着年牛市的高涨和狂热，股价的剧烈和激烈，我们又开始揣摩年a股市场。

a股市场年的终极表现让人觉得“不会吧”，年会不是再次上演“我的伙伴”的一幕吗？ 今天，我们也来听一下每日经济信息执行总/经研院长李伟的见解。

必须珍惜大灾难的正面价值

把四火绑在牛的尾巴上，疯牛病冲进牛市的大门，终于撞到头死了，股灾来了。 我们必须珍惜火灾的三个正价值。

每经记者(以下简称nbd )近两三年来，除了在本特辑中系统阐述对市场的看法外，很少公开文案吗？

李伟(以下简称李)市场每天都有上万的声音谈论市场趋势。 在大家都吵吵嚷嚷的时代，不要增加噪音，成为安静的注意者和研究者吧。

nbd :在《年投资特辑》院长采访中，你说:“年我们站在牛市的大门处，眺望牛市之中。” 主旨是年是体性牛市发生的一年，不是爆炸的一年吗？

李:是的。 “体制性牛市”、“改革牛市”是年末这个时候我们首次提出的，也是最早提出的，刊登在《年度投资特辑》上。 我们曾认为，本届政府全面改革的深化，本质上将彻底改善市场预期，诞生“体制牛市”。 年底的这个时候，我们认为年应该是这个“改革牛市”开局的一年，布局的一年。

nbd :所以年特辑要命名为“序曲”吗？

李:是的。 认为这种人制性牛市、改革牛市，在年的本质上是孕育期。 但是，我们没有预料到的是，一系列因素将市场推向下一个高峰，发展成上半年迅速暴涨的大牛市。

nbd :现在回头看看，你觉得怎么样？

李:实际上，上半年的牛市基因中也埋下了股灾的种子。 对此，我在每年4~5月末，每天在经济信息研究院的内部研讨会和员工大会上进行过几次尖锐的谈话。

4月底，我说过，如果至今为止你以很高的比率融资或筹措资金，那就只能等死。 五月底，我再次警告过。 市场已经出现了极端异常的现象，我们无论是作为研究者还是投资者，都必须异常冷静。 我说，异常的牛市越大，对财富的毁灭就越强烈。 其理由很清楚。 当时，融资和场外融资疯狂野蛮生长，无节操的杠杆打着“牛改革”的旗号。 在“牛改革”的大势下，各类举债资金像翻山倒海的巨浪一样不断推高股市，牵动着全国人民最敏感的神经。 短短半年间，2007年上半年出现了全民抢购股票、全民抢购股票的景象。

纵观上半年监管这一非正常牛市因素，第一，违约杠杆是主要祸害，凭借改革牛的口号，各类资金违规市场；第二，一夜之间将投机思想推向极致，投机行为迅速发展到巅峰；第三，产业资本与金融资本相互联结。 第四，在新媒体泛滥的时代，各类媒体掀起波澜，火上浇油。

nbd :那么，年度战略“站在牛市的大门，眺望牛市中”，不是已经看到了，而是牛进入了大门吗？

李:这头牛本身不能进入大门，但牛的尾巴上点着四把火。 特别是杠杆这种火，把牛像疯牛病一样烧了起来，冲进牛市的大门，最后撞到了头，死了——股灾来了。

nbd :你之后在研究院的内部会议上，还反复谈到了股灾的价值。

李:后来总结的时候，我认为这场大灾难破坏了太多财富，但其正面价值也很大。 第一，可以让监管层彻底反思和改革监管问题。 这是一个巨大的觉醒和监管改革的机会。 二是通过非正常牛市和股灾带来的财富巨大毁灭效应，彻底清算a股投资者的投机意识和暴富心理，彻底降低投资者长期形成的高收益预期，培养合理投资和分散风险的意识； 第三，为未来股市的长期健康和快速发展扫除障碍。 例如，我们周围的很多朋友才知道资产的分散配置，以前把所有的钱都投入股市。

a股已经25年了，是该做大的时候了。 这场股灾是壮大a股的重要催化剂。

a股与中国经济一起，站在重建的出发点上

这是“十二五”开始的一年，也是中国宏观经济和资本市场全面重构的一年。 经过37年改革开放的中国，再次站在了一个全新的起点上； 经过25年快速发展的a股市场也与中国经济一起站在了全面重建的历史起点上。

nbd :每年在投资特辑中，为了表达对明年的整体期望，必须决定简洁的主题。 年主题定义为“重构”，有什么深意吗？

李:我沉默了很久，每年为了明确这样的“两个字+年”的主题，我都会花心思去朗朗上口、用力、恰当地表达我们的主题。 虽然决定了几个，但是最终还是选择了“重构”这个词。

nbd :这句话听起来确实很有力、有力。 具体的意思是什么？

李:正值“十三五”开局之年。 在世界经济快速变化、地缘政治热点层出不穷的大背景下，中国迎来了改革开放的第38个年头。 从历史的逻辑和立场来看，改革开放前的37年已经完成了历史使命。 这37年间，中国经济从濒临崩溃的穷国、完全的资本进口国，完全变成了世界上重要的第二大经济区块、资本输出国。 中国首次从产业资本大国发展为金融资本大国，将排名第一的人口大国带入中等收入国家。 一句话，中国富裕了。

如果说最初的37年是中国富裕起来的历史时期的话，富裕起来以后会怎么样呢？ 新的问题也彻底出现了。 这些新问题极大地制约和阻碍了未来前进的道路。 这时，产生了以习大大为核心的新的领导集体的“深刻改革”。

年深了，宏观经济行业刚刚发生了最重要的变革，这就是中央提出的供给侧改革。 供给侧改革的战术定位，真正处理了经济行业中的“新生”之路。 供给侧改革的大幕拉开，将带来中国宏观经济的真正重构。

nbd :能简单概括一下你对宏观经济重构的理解吗？

李:“第一，我认为可以用“量”到“质”的简单表达。 前37年的改革涉及宏观经济的数量问题，首先是很大的。 深刻的改革不是单纯的量，而是追求宏观经济的“质量”。

第二，从“先富裕”变成“平均富裕”。 前37年处理了一些人先富起来的问题，但先富起来的人富起来后，中国的基尼系数大幅扩张，凸显了社会矛盾。 现在如何处理共同富裕的问题，将会带来以财税体制为主体的一系列改革。

第三，从“效率”到“公平”:“前37年的改革，遵循的是“效率优先、公平并重”。 在现在新时代的背景下，应该优先公平。

第四，从“拉”到“按”。 宏观经济从三驾马车的拉动增长，变成以供给侧全新的、高质量、多元化、创新型的产品和服务供给，促进费用和投资，拉动增长。 在前37年“拉动增长”的历史时期，投资和出口成为“拉动”的主力。 这样的投资是面向先前流传下来的工业行业，也就是中国完成工业化的过程。 出口产品主要以低级加工行业为主。 在这样的背景下，重复投资、无效投资、无法形成社会的费用投资非常多。 目前的僵尸公司和大量过剩产能是结果。 相反，在能够形成比较有效支出的行业无法形成供给，特别是中国人富裕了之后，就无法提供必要的多样性、高质量的供给，“产品创造诉求”就被讨论了。 因此，彻底改革供给结构，全面提高要素市场的供给能力和质量，将从根本上“推动”全新的经济增长空之间。 这也是革命性的变化。

第五，从“进”到“出”:改革前的30多年，特别是初期，迫切需要资本流入，以海外资本谋求快速发展。 经过30多年的高速工业化，目前中国经济已从“产业资本”时代过渡到“金融资本”时代，大量过剩资本在全球寻求投资机会。 近年来，中国已经从当初的“资本不足”转移到“资产配置不足”，大量资本找不到更好的投资渠道和投资品种，变得越来越蛮横。 北上广深的房价，是极端的写照。

这样的宏观经济全面重构，是中国经济的新起点，是使中国经济摆脱目前瓶颈，进入更高水平运行的必由之路。

nbd :你在研究院的内部研讨会上提出了五个重构，其他四个重构怎么样？

李:中国宏观经济的重构是基础，剩下的四个重构是。 金融货币重构； 资本市场重构； 价值重构； 最后的落地点在牛市中重新建立。

nbd :能简单谈谈金融货币的重构吗？

李:可以简单地说，但这一面的篇幅没法深入地谈。 当然，我们的要点是后来的资本市场。 可以说，它象征着人民币“上篮”，以aiib正式运营为契机，人民币国际化，汇率利率市场化。 这些都是偶然在年底发生的。 因此，从2007年开始了新的金融货币重构时代。 而且，正如前面所说，中国经济体已经从“产业资本”时期转移到了“金融资本”时期。

注册制带来了资本市场的深刻重构，是a股市场的第二次革命

从历史的角度来看，a股有两次革命性的变革。 第一次是从2005年开始的股权分置改革。 第二次从去年开始成为被认可的注册制。 如果说股权改革是消除a股市场内天生的恶性肿瘤，那么注册制改革就是消除a股快速发展过程中的全局体制性障碍。 任何体制上的改革，必然会带来制度上的牛市。 注册制改革将为a股市场长期走牛的制度奠定基础。

nbd :你在研究院的内部研讨会上，把注册制和股东改革的意义联系在了一起。

李:据说a股市场是天生短缺的市场。 与西方经典市场不同，西方资本市场是自发形成、循序渐进的真正市场，众所周知的所谓“梧桐树协定”只是其典型的历史时刻之一。 a股市场是政府主导的诞生和快速发展的市场。 如果用不恰当的比喻，西方经典市场可以说是“天生的”，a股市场可以说是“母亲出生的”。 人为建立的市场，有很多畸形的地方。 股权分置是长时间制约股市快速发展的恶性肿瘤。 股票发行审查制度和审查制度是影响整个资本市场的系统性障碍。

2005年5月开始股权分置改革，从股市内部完全切除了这个肿瘤。 这是一个了不起的成就。 股市内生机制还存在许多问题，但这个内生问题得到了处理，对股市健康快速发展是决定性的。

10年后，启动注册制改革，全面消除股市快速发展的疑难杂症和障碍，为A股长时间牛市奠定良好的制度基础。

nbd :注册制带来的市场重构，具体有那些变化吗？

李:这几年，我们为了拆解整个市场，喜欢使用“市场入口维度、市场内部运行维度、市场出口维度”这种“三次元论”。

a股市场“妈妈生”以来，除了一系列小问题外，三个维度都有整体问题。 进口额分配制、批准制、核准制； 内部运营中股权分置出口的市场退出机制缺失。

这三个维度的问题都是致命的。 a股25年来，牛、熊之所以长、波动剧烈，是因为这三个维度有问题。 由于这三个维度的整体问题长期存在，迫使a股投资者结构分散化、投资行为短期化、投资理念投机化、投资效应暴富心理、投资标的优先垃圾化、小股东化。

2005年处理了市场运营维度的股权分置问题，近年来开始了出口维度的退市制度改革，但力度和效果都很差，市场化法制化的退市机制尚未建立。 入口维度的注册制改革呼声已经有好几年了，年终于要付诸实际行动了。

如果将注册制改革放在“三个维度论”系统的高度来看，其巨大的历史意义是显而易见的。 除去改革中的退市制度，注册制是影响中国资本市场健康快速发展的主要全球性问题。 如果这个问题处理得好，a股总算成年了。 按照中国的习性，这个“母亲出生”的孩子，大学毕业，长大了，自食其力，可以自己迅速发展了。

关于市场的具体变化，论述已经够多了。

nbd :注册制会带来革命性的变革和影响吗？

李:我认为注册制改革后，是市场整体生态再造这三个再造的开始。 股票价值重构； 投资理念的重构，最终落在几个上面的是牛市重构。

首先，从入口进来的企业健康化了。 有人说，如果不审查，企业将会因玉石混乱而进入市场。 只要补助制度跟上严格执法，我想大部分“鱼”都不敢和“龙”混在一起。 这些补助制度包括市场入口的准入标准； 严格全面上书的制度伪装者和非法者浪费财产的监督处罚制度、投资者损害赔偿制度、确保投资者权益的集体诉讼制度等。 这些制度能够使大部分市场主体产生恐惧，不超过力矩。 因此，这是纯粹的市场主体，保证进入市场的企业的质量，反而比核准制更有效，比核准制更可靠。

其次，要培养从水到渠的机构投资者，把现在散户化的市场转变成以机构为中心的市场。 新股供应大幅增加，市场企业增多，监管机构考核背书缺失，企业价值探讨和投资目标选择成为高度专业化的事件。 散户完全不能胜任。 那么，普通散户分享市场收益，主要由各类专业化投资机构发行的各种基金进行。 真正做到“专业事件交给专家”，有助于公民做好自己的本职工作。 不让全民炒股，会误工，影响生活，失去财富。

这样，市场波动将大幅减少。 价值投资的风气真的有可能形成。 这样的股市将成为真正高质量的公司融资和持续融资的地方，并能继续为投资者提供正收益。

再次，法制化、手续化的退市机制必须形成。 这是注册制能否成功实施的关键。 出口顺畅的市场、退出机制健全的市场，才是健全运行的市场。 否则，这个水库只会很难爬出来，到处都是腐烂的鱼尸。 在这种状态下，注册制反而只会带来不好的结果。 注册制实施后，最重要的是顺畅、法制化、程序化、比较有效的退出机制、退市机制。

注册制带来的长时间牛市和短期阵痛:年会怎么样？

注册制正式实施后，将为a股市场现有的市值体系带来重构。 价值重构必然带来价格的重新定位，大幅度的震荡不可避免。 但从长远来看，a股显然将开始牛市的新征程。

nbd :综合来看，这一系列巨大的变化是如何影响年市场的？

李:现在市场上很多人看到注册制的新闻都很害怕，害怕股市下跌。 总体上我的想法是，短期波动，甚至比较大的波动是不可避免的。 但是，重新寻找位置的震荡结束后，a股走上真正的慢生活之路也是必然的。 任何市场制度的大变革都会带来牛市。

nbd :对现实中的投资者来说，这很难把握吗？

李:股市绝对难以预测。 如果必须要说具体的话，我们可以借用历史的情况来应对。 2005年股票分割一公布，市场陷入恐慌。 普遍认为，80%的非流通股进入市场后将成为洪水猛兽。 但是，当时我们在2005年9月和10月a股持续大跌的情况下，用当时的《成都商报》证券版做了连续几周的大型主题，以《股市进入新时代》为总主题高歌牛市。

当时，即使股票改革创造的非流通股的80%被释放，也是在漫长的锁定期之后，这给了市场足够的宽限期，但分离a股“肿瘤”的巨大收益，市场一定会意识到其制度价值。 事实上，2006~ 2007年的超牛市是在股票改革实施的高潮中完成的。 一边换股票，一边换牛市，波澜万丈。 但是，2008年初期，一半的非流通股到期后，特别是年完全流通后，市场真正进入熊市。

注册制的实施同样有宽限期。 全国人大通过授权后，从各职工全部完成执行到实施，还有一个宽限期。 除此之外，股市在注册制正式落地之前，应该是稳定的。

nbd :资金因素能在其中占多少分量？

李:资金因素占多大比例，看看这一年的保险资金走势，特别是宝能和万科股的争执就知道了。 宝能与万科之争，表面上是企业控制权之争，本质上是中国工业化结束、金融资本时代到来后，资产配置荒废的极端表现。 目前，丰厚的流动性、沉淀的巨大金融资本和社会资本必须经常找到出路。 出口在哪里？ 去国外寻找投资机会，那不是普通资金能做到的。 只有股市成了必然的选择。 为什么这么说呢，因为明白了即使在联邦储备系统理事会加息那样的利好空之下，a股也不会动，而是会随意上涨。

因此，考察研究年的股市行情，除其他基本面因素外，金融资本、社会资金是必然的参考对象。

nbd :可以总结一下年行情吗？

李:综上，我们认为，第一，在注册制实施前的宽限期内，加上充裕的庞大流动性支持，股市比风险更是机遇，结构性机遇层出不穷。 年后半年，随着注册制的实施成为现实，现有企业的股价在重新定位的过程中，必然带来了较大的震荡。 第二，从整体上看，一切尘埃落定后，注册制将真正开启中国资本市场的牛市征途。

nbd :该说的，我们都说了。 谢谢你！