“兴业证券李劲松：大规模跨年度行情恐难现”

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经过记者牟璇

今年a股市场呈现单方面下跌行情，投资者多次翻盘，哀鸿遍野。 10月24日以来，从2307点开始的反弹行情给股东们带来了温暖。 汇丰增资、放松宏观调控、提高增值税和营业税起征点、德国法办一揽子救助计划的达成等诸多因素，将大盘在两周内从2300点推至2500点左右。

但是，在连续两周的反弹行情中，投资者的迷茫没有缓解，是反弹还是反转，大盘还面临着不明确的因素，接下来的两个月还有吃饭行情吗？ 为此，近期《每日经济信息》对兴业证券资产管理分企业副总导演李劲松进行了特别采访。 兴业资源管理在上半年证券公司的资源管理产品中获胜，希望他的投资妙方和观点能受到投资者的启发。

虽然在底部，但是不支持大行情

nbd :兴业资金管理部门在上半年获得了证券公司资金管理部门的一半冠军。 你是怎么获得的？ 第一盈利模式是什么？ 和其他机构的投资方法有什么不同？

李劲松:其实我们的投资模式很普通，是值得大家一直说的投资； 但是，研究方面的差异可能是最核心的，我们所有的投资目标都被独立研究和深入跟踪。 另一方面，在对上市公司的全面调查研究中，评价越明确，明确性越高，而评价值则根据一只股票何时入场来决定是否盈利、是否盈利。 简而言之，依靠个股的明确增长度过不明确的市场波动。

NBD :从2008年到现在，金融海啸已经持续了三年。 这场危机还在蔓延。 这场危机的迅速发展趋势如何？ 你觉得现在是黎明前的黑暗吗？ 还在地下室。 下面有18层的地狱吗？

李劲松:其实没必要太悲观。 这次危机实际上是2008年全球经济危机后经济秩序的重建，目前正处于危机修复的过程中，这个过程虽然缓慢，但会持续进行。

nbd :中国的宏观紧缩政策正在进行微调，预计明年cpi将降至3.5%，你对未来的市场政策环境和经济环境有何看法？ 那些变化会发生吗？

李劲松:虽然看起来已经过了通货膨胀的高峰，但有几种情况cpi的下降趋势正在被确认。 一是资金链紧张开始产生效果，炒农产品的资金开始撤出，食品价格开始出现下跌的趋势。 其次，从更长的周期来看，随着资产泡沫的破灭，社会诉求的下降和产品供需平衡长期处于需求以上的供给状态，短期10月份的cpi增长率有可能为5.5%或5.5%以下，长期来看，通货膨胀有向下的趋势。

央行9月的数据显示，狭义货币供应量( m1 )持续下跌至去年12月的22.19%的高点，9个月后降至现在的8.9%。 这一增长率降幅不仅低于市场预期，也是五年来最低点，货币紧缩态势极为明显； 并且，今年以来，工业投资明显下降，三四个季度进一步下降。地方政府投资在地方债务平台未得到完全处理的情况下，从今年二季度开始的投资增速也明显下降，房地产投资呈下降趋势。 在这种情况下，明年上半年投资增速处于持续下降的过程中，换言之社会固定资产形成对经济的推动力减弱。

虽然整个经济没有出现大的反转，但我国货币政策已经开始发生了显着的变化，从以前的适度严格转向放松方向。 这一方面是鼓励向中小企业融资，二是保障大型工程贷款，比如铁道部全部在建设工程中重新建设。 这是因为关于是否实施量化宽松的货币政策争论已经结束，现在正在进行货币政策和宏观微调来调整经济。 这几天股市的好成绩也反映了投资者对未来经济预期的改善。

nbd :年的行情在整个a股历史上都比较差，几乎从头到尾都在下跌。 你认为从2307点开始的上升，只是短期的反弹还是中期的年度行情？

李劲松:首先，现在处于价值投资的底部，但是现在不支持大的过年行情。 这里我指的大行情是指数上涨50%以上，股市的运行与国家经济快速发展的基本面密切相关，所以这次宽松的货币政策没有处理好中国经济的核心问题。 中国经济还是以转型为重点，过去是投资+出口，未来是投资+费用的转型。

与以前流传的固定资产大幅度拉动的投资不同的是，国家政策取向十分明显。以前流传的产业投资逐渐转变为技术驱动的新兴产业，但目前，国家政策的全部规划和鼓励政策基本集中在新兴产业，具体实施的相关细则也消失了 太阳能上网电价超预期明显，或者可以看出，在未来的海洋工程、环境保护、软件等方面，国家也在加强对新兴产业的支持。 在转型中，今年以来个人所得税起点的上调、物流体系的改善、至今的增值税改革，都与费用进行了比较。

但是，对新兴产业的投资和高昂的支援都需要长期完善，目前还没有形成推动经济增长的确定牵引力。 因此，我们不认为现在是大趋势的机会，至少短期内看不到。

好好地看花费的领域

nbd :金融、钢铁等多家大型蓝筹股的估值水平已经是历史最低，但依然下跌。 被低估了吗？ 未来有机会吗？ 什么时候能介入？

李劲松:作为价值投资者和长期投资者，现在是干预大盘蓝筹股的时候，今后三年有两倍的机会。 下跌不止是有经济基本面的因素，但越来越多是因为目前市场投机的因素太强。 目前沪深300平均pe12倍，被认为是反映经济基本面的大盘蓝筹股，目前的估值被低估； 目前，在所有大盘蓝筹股中，金融和耗资较大的股票相对基本面更为明显。

从三聚氰胺到β受体刺激药，从高铁到核电站，黑天鹅事件频发。 你认为不用这些风险吗？ 那些做法可以事先识别和避免吗？

李劲松:黑天鹅看起来像是偶然的，其实是必然的。 上述黑天鹅事件大致分为系统性和非系统性，不仅核电因地震而无法预知，三聚氰胺、β受体刺激药、高铁也都有内在逻辑。 三聚氰胺、地沟油、β受体激动剂是由于生活水平提高和农副食品价格长时间受到压制而产生的矛盾。 这些表明，人们生活水平提高后，对生活质量、健康的不断渴望，导致原材料、人力、运输等价格大幅上涨，但由于竞争激烈，终端价格无法上涨，许多中小企业只能“作假”降低价值成本 违法价格的便宜将劣币驱逐出良币，过度采用的违法添加剂使所谓的黑鸟频发。

高铁的问题实际上也不是黑白天鹅。 在美国和英国，一条铁路的立项和实施需要严格的认证，对施工质量有严格的要求。 因此，国外的工程往往延迟完成，很少提前完成。 在中国，高铁短期内的建设速度太快了，立项和工程都缺乏严格的监督。 包括最近出现的吉林省23亿高铁项目“豆腐渣”工程，这看似偶然，但实际上必然会发生。 因此，高铁问题不是偶然性的问题，而是系统性的问题，必然会爆发。

在黑天鹅这件事上，可以分为两类。 一个是系统性的黑天鹅，是所有领域都存在的问题。 在这种情况下选择标的时，首先要看这个领域是否有必要参与，尽量选择管理规范的企业。 也就是说，管理层对企业有着长久的使命感，通常对企业的快速发展看得越久，想做违法乱纪的概率就越低。 另一种是非系统性的黑天鹅，例如从早期蓝田造假到现在的紫鑫药业，这些都不是系统性的风险，通过调查、研究财务报表可以大大避免。

nbd :未来最看好那些领域？ 对这个领域的未来应该关注什么？

李劲松:还是很费钱的。 综上所述，未来中国经济增长的推动在于费用和投资。 随着刘易斯拐点的到来，居民收入进入快速上升的阶段，对费用诉求的提高是一个持续的过程。 此外，作为新兴产业，国家对新兴产业的投资倾斜和政策支持必然会带来更多投资机会，在历史上，微软、苹果等产业转型中产生了许多伟大的公司，但国内新兴产业普遍存在核心竞争力不足，盈利模式不明朗的中 因此，寻找新兴产业的目标需要对企业和领域有深刻的理解。

估值并未阻碍医药行业的增长

nbd :医药板块在2009~2009年两年出现了较大行情，但从年末到现在医药板块一直在深入调整。 目前医药板块是否有机会，那些细分行业是否值得关注？

李劲松:从领域数据来看，医药领域整体2007年销售额增长30%以上，净利润连续4年超过50%。 从整个医药快速发展史来看这是一个快速发展的黄金时代，整个医药诉求市场得到了充分的释放。 医药领域的内生诉求来源于两点。 一是经济快速增长导致支出能力增强，二是随着人们生活水平的提高，人们对医药的诉求增加，这两者是医药领域增长的第一推动力。

2007~年实现超速增长，是因为领域政策带动了外在诉求的释放，国家投入的持续增长带动了医疗诉求的超速增长。 进入年，随着基本医疗保障全面覆盖，国家医疗保障不再增加，其次药品价格的下降和价格的上涨也侵蚀了盈利能力。 由于该医药领域整体增长率开始下降，净利润增长率降至20%。 在增长放缓的背景下，板块整体估值发生大幅回调，应对板块整体深度调整。

但从长远来看，医药板块仍是可持续增长的朝阳领域。 根据欧美的经验，在美国，50年持续增长的唯一领域是医药，50年来受益于投资者丰厚的前10家公司中有4家是医药公司。 在中国市场，医药板块回归合理估值阶段，合理估值将在20~30倍的pe之间下降。

医药领域的投资机会出现在评价合理且符合成长性的企业中。 特别是在医药领域增长率放缓的情况下，内部结构调整更加激烈，竞争力减弱的公司未来净利润增长率将迅速下降，高质量医药公司将保持稳定增长，未来领域的并购将呈现持续增加的过程。

nbd :基本药物目录明年发售扩大版。 对那些企业有影响吗？

李劲松:基本药物目录不能满足基层医院的投诉了。 中国地域辽阔，各地区对药品的诉求不同，医生的用药习性也不同。 目前讨论的基本药物目录增补版的核心是基本药物目录从病种论逐渐变为临床药物涵盖的指导思想的变化，受益最多的当然是垄断品种类； 但是，梳理相关产业链的好处是影响这些企业成长的关键。

nbd :从总量来看，医疗器械未来增长的空之间大于医药，你觉得这个板块怎么样？

李劲松:中国医疗器械的快速发展过程从贸易到工业生产再到技术升级，目前正处于从工业生产到技术升级的过程中。 中国的低端医疗器械可以和国外竞争了，但是越到高端，外企品牌占有率越大，高端大型医疗器械几乎都是外资和合资企业品牌一统天下。 国内的上市医疗器械公司大多是低端的制造者，专业的医疗器械企业偏向于技术型而不是制造型。 因此，在鉴别a股医疗器械上市企业方面，毛利率可以直接反映哪些企业是真正的技术型医疗器械企业。 其次，医疗器械具有细分领域多、各细分领域应用差异大、单一细分领域容量有限等优势，决定好医疗器械的是自身的研发和并购双重推进； 那么，管理能力是企业成长空之间的另一个关键点。

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