“再提准备金率迫在眉睫”

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央行票据上半年到期数额较大，特别是3月到期近7000亿元，如果央行券发行利率不上升，公开市场很难再次起到平滑货币市场利率的作用，需要发挥准备金套利功能。 从这个角度来看，准备金率的提高迫在眉睫，加息时间的窗口到了第二季度将再次打开。

年2月9日，也就是央行宣布上调存款基准利率的第二天，央行宣布将恢复发行暂停三周的央行票据。 央行发行票据期限为3个月，发行量10亿元，发行方式为价格招标。 考虑到货币市场利率春节后大幅下降，央行票据发行量偏低，但最终中标利率大幅上涨至2.62%，较1月13日近期中标利率上涨36个百分点。 考虑到3月期央行票据与1年期央行票据的差距维持在50个基点以上，2月15日周二发行的1年期央行票据中标利率有可能上升至3%以上，超过目前3%的1年期存款利率。 在这种情况下，必须再次使用准备金率工具，或者不断创新提高人民币对美元汇率的中间价。 春节后的加息显然打开了央票发行、准备金率等数量型工具启动的时间窗口，如果继续扩大数量型工具的采用空区间，将不可避免地再次上调存款基准利率。

在目前的情况下，“两会”之前可能需要再次提高人民币存款准备金率，但增资时间窗口必须在今年二季度重新打开，特别是在“两会”之前和期间工作的可能性微乎其微。

首先来看看准备金率工具的采用情况。 准备金调整主要看外汇占用金的增长情况、超额准备金水平以及货币市场利率走势等三个因素，特别是自2007年以来准备金率发展为日常套期保值以来，准备金调整主要看外汇占用金的增长情况。 虽然没有掌握顺差顺收、央行汇率、超额准备金率等高频数据的波动情况，但从不断创新高人民币对美元汇率中间价、近一个月来疲软的美元和高位持续维持的ndf隐含升值率等情况来看，年初以来，外部资金一直在中国 预计1月份的外汇获得额将突破4000亿元，但今年上半年的外汇获得额将维持平均每月4000亿元左右的规模。 虽然人民币升值步伐在加速，但预计在人民币升值到来之前，人民币进一步升值将不容易消除。 尽管如此，热钱还是会继续流向中国。 除非央行逐步升值汇率，否则央行仍将被迫继续在外国汇市买入外汇，并在银行间市场买入人民币的冲销干预。 因此，央行预计将在“两会”前后提高准备金率，并在今年第二季度再次提高准备金率。

接下来，让我们来看看公开市场操作工具的采用情况。 准备金率的调整必须考虑对货币市场利率的重大影响，而准备金率侧重于投向外汇占用渠道的流动性，因此维持货币市场利率稳定的重任就落在了公开市场操作上。 其实，2003年4月至2007年上半年，央行票据在很大程度上起到了流动性投入外汇占用渠道的作用，但2007年下半年，央行票据余额达到4万亿元后，央行票据发行成为了平滑货币市场利率的重要工具。 该工具创立之初失去了对冲功能，表明央行票据余额自2007年下半年以来一直维持在4万亿元左右的水平，并没有进一步提高。

年11月以来，为了不断提高准备金率对冲外部流动性，公开市场操作方面已经连续13周保持净投入态势，春节前货币市场利率暴涨时，时隔4年再次回购，历史上首次全面停止发行央票，向市场投放流动性，货币 但是，随着春节后加息的公布和货币市场利率的下跌，在正式上调存款利率的当天，央行重新开始发行央行票据。 发行量仅为10亿元，但中标利率大幅上升，预计2月15日周二发行的1年期中央权证中标利率将超过3%的1年期存款利率。 尽管2007年上半年之前央行票据被用作流动性对冲工具，但一年期央行票据的发行利率却大大超过了一年期存款利率。 特别是在2005年上半年之前，为了保证中央银行票据的发行量，一年期中央票据的利率大大超过了一年期存款利率。 但是，2007年下半年以来，也就是央行票据演化成货币市场利率平滑工具后，一年期央行票据发行利率不再超过一年期存款利率。

因为，尽管央行票据今年上半年到期数额较大，特别是3月到期接近7000亿元，但如果央行票据发行利率不上升，在公开市场也不容易再次发挥平滑货币市场利率的作用，需要发挥准备金套利功能 从这个角度来看，准备金率的提高迫在眉睫，投资者很可能会在“两会”之前看到央行宣布再次提高准备金率。

最后，让我们来看看利率工具的采用情况。 由于利率与物价、费用、投资等主要经济变量的关系短期内多而复杂且不稳定，在利率决策操作过程中，决策者越来越多地考虑如何将利率调整至中性利率水平。 中性利率或自然利率是指与既不通货膨胀也不通货紧缩的利率水平或投资转化率基本一致的利率水平。

目前，从对应股市平均22.2倍市盈率的银行4.5%投资转化率、60%资产负债率、6.5%左右的常规贷款加权利率等来看，央行最多有两次加息机会，一旦加息一次以上，投资者的利润预期和流动性预期将随时逆转，股市资金将 考虑到央行将在春节后首个工作日和1月cpi涨幅更有可能创新的时机选择加息，在“两会”之前再次加息的可能性不大。 第一个原因是，另一方面，2月至3月的cpi涨幅与去年同期相比和上月相比均有下跌，这是一个大致的比率，在此期间无需再次加息。 美国农业部的每日数据已经表明了这些，农产品批发价格指数从春节前一天的96.5大幅下跌到2月9日的90.0。 另一方面，在中国还没有完全摆脱盯住美元汇率体制和走强盯住美元的情况下，尽管人民币兑美元汇率中间价不断创新走高，但美国经济最近却迟迟未加息 所以，预计一季度央行不会再加息。 到了第二季度，随着美国加息预期的加强和中国cpi涨幅可能进一步创新性增高，央行再次加息的可能性将会提高。 / br// h /