“地产私募遭遇信誉危机 刚性兑付将告终结”

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经过记者顾家彦从广州出发

基金万家共赢旗下产品的8亿资金被合作方挪用到另一基金子公司金元百利旗下产品的账上，引起业界对基金子公司资金监管能力的担忧。 特别是目前房地产领域普遍采用基金池方式，从不同渠道融资的资金，最终的资金流向并不只是比较企业的某个项目。

公募基金资金管理项目的安全性仍是如此，私募基金的项目监管备受业界关注。 另一方面，项目资金的安全性受到质疑，另一方面房地产市场进入下行通道，房地产私募的募集能力受到了影响吗？ 与这几年的“赛马场”式增长相比，今后房地产私募的快速发展战术会发生什么样的变化呢？ 《每日经济信息》对此进行了调查。

双赢资产管理企业(以下简称万家双赢)旗下产品8亿资金被挪用，在房地产私募行业掀起轩然大波。 虽然这8亿资金已经保全，没有造成重大损失，但这次事件再次引起了业界对房地产私募基金管理能力的担忧。 另一个主角“金元惠理吾思基金城中村及棚改区改造1号特别理财计划”，是继今年上半年财通理财计划到期不能换钱后，资管计划无法正常换钱的例子。

进入2010年，有关房地产基金陷入挤兑危机的消息层出不穷。 河北省海沧资本等多家房地产基金岌岌可危，国内最大的房地产基金企业星浩资本也因“星光模基金ⅰ期”这一产品突然提出将预期收益率减半而令有限合伙人感到不满。 此次万家共赢旗下的产品资金被挪用的最大原因是投资了位于云南省昆明市的旧城改造项目，陷入资金黑洞。

《每日经济信息》记者经过多方采访透露，随着房地产市场进入下行渠道，与近几年“跑马场”式的增长相比，今年房地产基金采取了谨慎扩张的战术，更加重视投资目标的流动性和安全性。

“此次万家公司获得8亿美元并取得成功，只不过是一个信号。 德信资本总裁助理刘聪告诉记者:“由于僵化的兑换被打破，房地产基金领域也将洗牌，没有风险控制能力的基金企业将被市场淘汰。”

将旧项目改为私募投资“圣城”/

此次回流使用的基金子公司理财产品被称为“万家共胜景泰基金一号~四号专项理财计划”，根据资产经理与深圳景泰基金管理有限企业(以下简称深圳景泰)的协议，投资中国银行云南分行和个人住房贷款业务合作关系的开发商的部分股权

今年6月20日左右，万家共赢发现这些产品资金被深圳景泰私自挪用，其中5.9亿元进入“我行项目”管理合伙人“深圳我行十八期股权投资基金合作公司”账户。

“吾思项目”是去年公募基金金元惠理的子公司金元百利与深圳吾思基金管理有限企业(以下简称吾思基金)合作设立的“金元惠理吾思基金城中村及棚户区改造专项理财计划”。 该项目共募集资金4亿9200万元，首期于去年8月13日成立。 投入云南丰华鸿业房地产开发有限企业(以下简称丰华鸿业)昆明市官渡区西部的宝华寺城中村改造项目。 本项目为一级土地开发项目，占地1428亩，拆迁面积109.7万平方米。 丰华鸿业由昆明市政府平台企业和云南楚雄佳泰地产合资组建，佳泰地产占股70%。

另外，我思基金是房地产股投资基金，实际控制人是李志刚。 李志刚调控的深圳景泰又与万家共赢合作发行了“万家共赢景泰基金一至四号专项理财计划”。 目前，李志刚和丰华鸿业的实际统治者李锐锋被公安控制，丰华鸿业项目被扣押。

“旧城改造项目我们不敢碰。 很可能会不小心被扔进无底的坑里。” 一家房地产基金企业高管向《每日经济信息》记者表示，上述项目涉及包括拆迁、土地平整、土地交易等环节的一级土地开发，只要项目企业与政府达成协议，政府随时会违约、切断资金链等

但更令人担忧的是，由于拆迁的不确定性非常大，万一遇到尖峰，本来一年的项目需要拖两三年，需要筹集资金借贷新的东西，融资跟不上，最终有可能成为资金黑洞

“我们知道，目前大部分房地产基金企业不会投资旧城改造项目。 在敢于投资的为数不多的例子中，项目企业的股东方面有着强大的背景，自身的流动性比较有保障，或者是拆迁接近完成，项目上市后可以迅速收回资金。 ”刘聪对记者说。

房地产基金领域面临着巨大的洗牌

新城控股高级副总裁欧阳捷观察到，随着房地产市场进入调整期，今年房地产基金的扩张速度明显低于以往，一方面是投资者自身变得更加谨慎，另一方面是适当的投资对象也变少，房地产基金也从以前的积极态度逐渐变得谨慎。

“今年，我们的募捐速度比以前慢得多。 例如，去年一个月就能募集到3亿人，今年只能募集到1亿5000万人”。 刘聪对《每日经济信息》记者表示，尽管挪用万家双赢资金不过是一个例子，但投资者对房地产前景的疲软和挤兑危机的爆发，将进一步加大基金领域整体募股的难度，领域将面临巨大洗牌。

刘聪表示，万家共享和挪用资金实际上反映了两个问题。 首先，在投资目标的选择上，开发商和项目的流动性存在很大的隐患。 其次，风险管理体系不完善，监管企业未发挥应有的作用，内部人员发生道德风险，资金被挪用，是房地产基金领域目前存在的重要风险之一。

“因此，在弱周期中，房地产基金对交易对方的负债率、流动性有很高的要求。 例如，我们德信资本投资的项目是供求关系平衡的地区住房项目，要求在1~2年内迅速收回资金。 开发周期长的商业不动产变得非常慎重，几乎没有考虑旧城改造。 ”刘聪说。

过去，与特许金融机构相比，房地产基金领域没有严格的准入门槛，因此目前市场良莠不齐，逆周期正是领域洗牌的机会，优秀的机构反而出类拔萃。

刘聪表示，“在市场不景气的情况下，投资者对盈利目标要求更合理，不会因此而要求更高的收益率”，一系列房地产基金的风险对所有领域来说都是洗礼，基金经理的企业品牌声誉在价值链中更是 对投资者来说，在选择基金企业时，也应该重视公司的存续期是否足够长、业务规模是否足够大、过去是否有它们的退出案例、管理团队的理念和素质、核心操作团队在金融市场是否长期受到考验等因素。

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行业内的反应

朗诗地产:银行监管风险最小

开发商控制的房地产私募，一直是备受争议的行业。 如果资金募集的用途是开发商旗下的项目，监督方首要是开发商自身的话，项目资金很可能会被挪用。 但是，朗诗地产房地产基金负责人向《每日经济信息》记者表示，开发商管理的房地产私募基金宁可被挪用。

因为，大部分是开发商管理房地产私募基金，银行负责资金管理。 针对这些资金流动，银行受到严格控制，所有资金的流失都与房地产开发的资金采用有关。 未来房地产私募基金的监管可能会比现在更严格。 (杨妞强) ) ) )。

挪亚的财富:募捐暂时没有受到影响

作为万家共赢资金被挪用的当事人，诺亚财富和旗下私募基金歌斐资产无疑是近期备受关注的重要机构。 但在诺亚财富方面，他表示，此事影响不大，在诺亚财富方面，他并未放慢融资速度或以提高收益的方式吸引投资者。 另外，企业方面表示，任何资金用途涉及城市旧改编的项目都不在企业投资方向。 (杨妞强) ) ) )。

华侨投资:领域融资门槛上升

共赢基金计划的资金被挪用信息公布后，上海房地产投资相关的理财产品、信托、资金管理计划、私募基金产品受到的影响不大。 华侨派方面表示，目前募集资金的速度和规模与以往没有太大变化，但未来相关资金的监管可能会更加严格。 信托、私募股权、基金的子公司也对募集资金的项目更加挑剔，因此融资门槛有可能上升。 (杨妞强) ) ) )。

星浩资本:允许投资者查账

关于资金安全，星浩资本相关负责人向记者表示，企业资金有特殊账户，星浩资本的投资者监督运营账户，可以经过合规流程向资金检查委员会申请防止资金被挪用。 星浩的内部管理层可以自愿加入投资基金，管理层的收益与企业的利益密切相关。 (鲁赛) ) )。

德信资本:实行项目组织制和进驻制

在资金监管方面，除开发商、金融机构、基金企业三方监督整个运营流程外，德信资本还实行项目队制和进驻制，项目部经理、主办经理、市场专家、财务专家和法务专家签订协议后进驻现场，并在 此外，在重大决策中，首席执行官拥有一票否决权，但没有一票赞同权，在工作场所之间取得平衡，将内部风险降到最低。 (区家彦) )。

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影响

房地产私有化似乎在簇生的中小住宅企业的资金链上雪上加霜

经过记者顾家彦从广州出发

受访的基金企业人士表示，万家双赢资金被挪用是个别的事情，但其背后的原因很深。 不少业内人士对《每日经济信息》记者表示，资金在不知情的情况下被转移，表明资金内部监管不完善，加强领域监管势在必行。

更重要的是，在房地产基金遭遇的领域挂牌，未来监管力度将进一步加大，高度依赖各类房地产基金募股的中小房企生存状况将更加艰难。

内部的风控制不完备/

万家共赢资金被挪用事件发生后，令业界质疑的是，被严密监管的资金为什么容易被融资方挪用到其他账户？

一家房地产基金企业的高管向记者表示，房地产基金资金的筹集需要基金子公司和合作项目企业双方签字批准，但在万家共赢被挪用的案件中，资金刚刚募集完毕，法律手续也还没有签署就被转移了 目前事件仍在调查中，这表明内部操作存在监管漏洞。

“从目前公开的细节来看，资金筹集手续不完善，资金流动时没有被盖章，托管银行承担的责任最大。”这些人表示，基金的子公司在投资前的尽职调查中没有发现任何问题，就是其风控

香港粤海证券投资银行董事黄立冲表示，“相对于银行和信托，房地产基金在严格意义上没有政策监管。 他告诉《每日经济信息》记者，“此举的准入门槛低，良莠不齐的情况也很严重，风险控制是否到位完全取决于基金经理自身，这对投资者来说，不容易获得政策性保障。”

例如，《21世纪经济报道》称，今年7月，海沧资本旗下多家有限合伙基金陷入兑付危机，募资失踪，总额达4亿元左右，海沧资本原法定代表人姜涛完全“失联”，300多投资者4亿多人。 其中，姜涛掌握着企业法人章、财务章、基金账户的优盾。 这是因为有挪用资金账户金额的能力。

另外，担保企业和托管银行也没有充分发挥作用，据财新网报道，万家共同竞争的产品资金被顺利挪用是由于银行内部职员的协助。

但是，许多房地产基金企业在接受记者采访时表示，房地产投资相关的理财产品、信托、资源管理规划、私募股权产品受到的影响不大，企业为了保证资金安全，有严格的监管制度。

中小住宅企业的资金链面临着恶化/

挪用资金的导火索是内部监管不健全造成的道德风险，但根本原因仍是中小房企面临资金压力，为实现新一轮还款而冒险。 随着房地产市场持续低迷，房地产基金的风险是否会持续暴露已成为业界关注的焦点。

以此次涉嫌非法挪用资金的佳泰地产为例，与官渡区政府平台企业合作设立的项目企业“丰华鸿业”注册资本仅为1亿元，但运营的官渡区宝华寺城中村改造项目潜在估值高达100亿元。 如果用小资本撬动大项目，作为民营公司的佳泰房地产将无法从银行获得一级开发贷款，也不容易与风传受损严重的金融机构进行交易，监管相对宽松的房地产基金类业务将成为突破口。

“随着房地产融资水平的收紧，我接触的某国有大型企业，其开发融资只贷给了全国主要开发商的10%。 这意味着数量庞大的中小规模开发商无法从银行获得开发融资。 新城控股的欧阳捷高级副总裁对记者表示:“即使是信托产品，也受到银行表外业务紧缩的影响，不受牌照类金融机构政策影响的房地产私募基金也很受中小规模开发商的欢迎，规模发展很快。”

野蛮生长的背后，不可轻视积累的风险。 黄立冲表示，房地产基金融资价格高，投资期限通常只有2~3年，但一个规模的项目开发往往需要3~5年。 由于许多中小开发商用新的还债方法滚动债务，房地产下行无法顺利收回资金，借不到新的钱，资金链就会断裂。 佳泰地产的事肯定不是个案。 今后越来越多的房地产基金面临危机，痛苦程度可能不亚于信托业。

此外，房地产基金风险的暴露也意味着中小开发商的资金面可能进一步恶化。 欧阳捷告诉记者，对主要开发商来说，他们几乎都有自己的房地产基金。 今年大企业销售情况良好，有实力，有更好的保证。 开发商类房地产基金暂时没有生存压力，更大的风险集中在独立的理财企业。 如果这些房地产基金面临生存危机，中小开发商的资金链也会恶化，运气好的话会被大公司合并，运气不好的话只能退出市场。

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风险

改为旧的不动产私募隐性“地雷”

经记者杨宠从上海强发

据财新网等媒体报道，万家共赢8亿元资金被挪用的根源是“金元惠理吾思基金城中村及棚户区改造1号特别理财计划”(以下简称金元惠理1号)到期不能换钱。 华侨派投资相关负责人介绍，目前，房地产私募股权项目、资金管理计划、信托产品中，旧城改造类产品相关项目的比例达到10%~20%。

《每日经济信息》记者观察到，在房地产领域，旧改革项目并不被开发商看好，但在众多私募的眼中成为了“热门”。 理由很简单，因为与周边需要通过公开拍卖取得的地块相比，任何参加旧改革取得的土地，不仅是更中心的位置，地价也低，能够带来更丰厚的利益。

但是，由于旧地块的转移速度和最终的转移价格不明确，因此哪怕只是一点点，参与的民间资金也经常面临项目风险。 在这样的背景下，像金元惠理1号那样发生兑换危机的不是案例。

在旧项目中保存多个变量

在上海，旧的改革是开发者最不愿意参与的开发模式。 因为旧的改革聚集了房地产开发的各种变量。 时间、价格、政府计划等。 对开发者来说，这些变量意味着风险。

此前，瑞安、上置等房地产企业曾经历过旧改革的痛苦。 瑞安董事局主席罗康瑞曾经表示，再也不碰旧地块了。 中房信集团研究总监薛建雄也表示，一个项目因房屋拆迁延误，不得不将开发周期延长五年。

但是，在这些开发商那里看不到的老改革项目，却成了房地产私募的“香”。 《每日经济信息》记者观察到，在众多第三方资产管理机构代理销售的有限合伙类产品中，出现了古老的改革面貌。

以“旧改”和“有限合作”为关键词，可以搜索到“亿融(丰舜)虹口区旧城改造专项基金计划(二期)”(以下简称亿融旧改二期)这一产品。 资料显示，上述规划融资用途为上海市虹口区天宝路21号地块拆迁改造，项目用地面积15900平方米，其中一期项目“润欣公寓”占地约11970平方米。 目前，土地楼宇的价格断定约为4万元/平方米，土地总额约为6亿元。

“润欣公寓”是项目企业的自主开发项目，获得“上海市房地产权证”，土地出让金支付完毕。 如果顺利的话，这个项目一年后将完成所有本金的兑付。 其还款来源之一是平安银行上海分行提供的开发银行贷款和部分财政专项资金。

根据上述计划的解释，还款来源在一定程度上取决于项目的转移进度，如果项目能在一年内完成转移，上述地块将迅速用于房地产开发，通过向银行抵押获得开发贷款的一部分可以偿还私募基金的债务 也就是说，这些项目要在完成转移的土地上向银行申请开发贷款，实现明年以还清价格兑付的目标，必须在此之前完成部分项目的转移。

但是，《每日经济信息》记者在虹口区天宝路项目现场，不仅没有看到拆迁的场面，当地居委会的人都说，没有听说过搬迁的事情。 根据这个说法，这个项目地块显然还没有开始拆除。

出售亿融旧改二期的上海丰舜投资管理中心的一位人士向记者证实，项目地块尚未正式拆除。 但是，关于项目能否按时完成拆迁，通过银行贷款获得开发资金，此人不作回应，强调这些项目的抵押物充足，完全可以确保产品投资者的资金和利息安全。

以融资方的偿还能力为先

事实上，目前房地产私募基金行业非公开发行的各种产品大多兑换期较短。 以金元惠理1号为例，其兑换周期仅为1年半。 但是，大部分房地产旧改革项目的拆迁速度并不是很快。

中房信研究总教练薛建雄指出，在拆迁工作的整个过程中，与原住户的谈判往往是拔河之战，在短时间内迅速完成搬迁并不容易。 不仅如此，由于原住户可能会提高补偿要求，在移动完成时地块的旧价可能会进一步上涨。

以瑞安房地产参与的旧改建项目瑞虹新城2号和9号地块为例，从年到年完成了85%的搬迁，但完全拆除并交付是在今年6月。

一些相关人士认为，由于旧改革周期长，途中出现了住户提高谈判条件等现象。 因为这个旧改革项目一般实际收益不高。 仅仅以项目搬迁完成后的开发贷款、土地出让金作为还款来源，肯定是不够的。

但记者了解到，目前房地产私募在投资旧改革项目时，大多不关注旧改革本身的周期，而是看融资方的还款能力。 如果融资方实力雄厚，旧改革项目本身能否及时完成拆迁并不重要。 他向投资者表示，涉及旧改革的项目首要关注的不是地块能否按时完成旧改革，而是融资方是否有足够的还款能力。

通常，由于大型房企融资渠道多，在偿债能力方面占特点的中小房企资金来源比较单一，一旦发生资金链断裂，就会产生“多米诺骨牌”效应。 因此，在房地产面临下行压力的背景下，未来中小开发商主导的旧修订项目有可能不再像以前那样受到房地产私募的青睐。

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调查

上海《地王》拍摄了15月份房地产尚未开始私募的隐忧

经过记者卢曦从上海出发

年5月，上海本路一地块以46亿元的成交总额被拍卖，一度成为著名的“地王”。 但是，现在15个月过去了，这个地块还没有开工。 据媒体报道，该地块的资金来源于房地产私募。 最近，《每日经济信息》记者实际访问现场时发现，该项目还没有开始。 那么，项目背后的私募基金能按时兑换吗？ 记者此前试图采访媒体报道中提到的私募基金管理人黄金湾投资集团董事长申威，后者回答说:“不在国内，所以不知道情况。”

近年来，不少私募进入房地产项目，目前楼市面临下行压力，项目开工晚、抛售回收晚，随着退出时间的临近，给私募带来了兑付压力。

以前的地王变成了“废品回收所”/

年5月29日，上海市长宁区本路街道71街区分售，成交价格达到46亿元，刷新了当时上海总额“地王”的纪录。 据测算，该地块地价近3万元/平方米，溢价56.96%，文件显示地块为文体、商业用地。

顺便说一下，获得这个地块的是著名的北京福润天成房地产有限企业(以下简称福润天成)，当时福润天成成立还不到一年。 据北京市工商局网站介绍，福润天成成立于年9月21日，注册资金1000万元。 《每日经济信息》记者表示，该企业多次在北京、上海参加土地竞争。

新成立的福润天成是如此粗糙的土地，人们认为幕后另有其人。 据某媒体报道，福润天成背后是黄金湾投资集团。 黄金湾前身是北京华美的房地产，从房地产代理起家，后进入房地产开发和房地产金融行业，作风轰轰烈烈，被认为是行业内的“狼性团队”。 但是，黄金湾近年来低调行事，有意淡化项目企业的背景新闻。

据媒体报道，黄金湾的运营模式是向各投资者募集大规模资金，设立私募基金，设立项目企业处理这笔私募，找到开发商进行合作，用充足的资金拍摄土地，开展后续开发等工作。 形成“投资者-管理企业-开发者”三方合作的模式。

据了解，这类房地产私募基金有一定的投资期限，投资者有投资转化率承诺。

今年8月底，距离上述上海正路《地王》的拍摄已经过去了15个月，现在的进展如何？ 《每日经济信息》记者进行了现场访问。

该地块位于上海长宁区中心，建筑密集，行人众多，地块被略旧的围墙包围，朝北敞开着大门。 一进入这扇门，空广阔的地块上杂草丛生，坑坑洼洼。 地块中散乱着废旧轮胎等垃圾，没有建筑工程的迹象，地块周边也没有工程告示。

空地上建着用集装箱简易建造的废品回收所，三轮车上载着废品进进出出的地方比比皆是。 垃圾桶门卫对记者说，没听说过这个地块要开工。

回顾去年拍摄该地块的时候，可以说条件很艰苦。 上海市规土部门要求一次性支付土地价款，但地块出让必须分批次进行。 福天成的成功一方面表现出了惊人的资金实力，同时也蕴藏着交付土地需要时间的时间风险。 记者登录了上海市城乡建设和交通委员会的网站，但未发现该项目的建设工程许可依赖信息。 之后，记者登录了上海市计划和国土资源局的网站，但也没有找到上述地块的计划施工建设许可证等文件。

就这个分区相关的提问邮件，我采访了金湾投资集团的申威会长，他回答说“因为不在国内，所以不知道情况”。

不动产面临着退出的难题/

黄金湾投资集团在业内有“房地产投行”的称号。 官网新闻显示，“在基金管理行业，我们是市场先锋，掌握房地产金融的专业信息和交易模式。 ”。

从官网新闻可以看到，黄金湾的业务集中在资金募集阶段，项目开发需要与开发商合作完成。 金湾对开发商的要求是:二级开发资质以上，累计开发面积100万平方米以上，开发公司或其股东信誉良好，能够提供质押担保条件等。

据《21世纪经济报道》报道，一位内幕人士透露，黄金湾发起的富达股权基金为前述“地王”出资。 富达基金介绍资料显示，企业的首要业务是推进房地产投资和开发，是为房地产领域提供股权合作、股权融资、股权收购等活动的融资渠道。

克瑞研究总导演薛建雄告诉《每日经济信息》记者，国内房地产私募一般以“3+1”、“3+2”或“5+2”模式，3至5年投资，1至2年退出。 目前，国内房地产私募的年收益率水平为12%~18%。 以本路的“地王”为例，“3+1”模式下，要按时退出需要在拿地后两年内开工。 这些项目于年5月底取得土地，但于年8月尚未开工，无论是规土部门转让问题还是其他原因，“地王”剩下的开工时间只剩下大半年。

薛建雄认为，虽然黄金湾旗下企业的销售能力很高，但本道“地王”的土地收购价格很高，目前市场处于下跌行情，项目推进可能不容易。

事实上，对房地产私募来说，由于波及到了到期兑付的问题，时间变得非常敏感。

卫民房地产总经理蔡为民告诉《每日经济信息》记者，今年下半年，房地产私募违规现象将非常多。 原因是前期地价过高，但现阶段楼市下跌情况明显，一点点私募不但达不到约定的收益率，还款也可能成为问题。

业内人士表示，前期拿到大量资金的房地产企业在资金投入前非常着急。 这些资金随时面临贬值的风险，一些公司不得不高价拿地，这在一定程度上可能影响私募基金投资者的收益。

蔡为民指出，募集一期结束后，有用于拿地的私募基金，但没有准备更多的开发资金。 因此，有必要继续募集2期、3期的资金。 现阶段，市场冷清，各方面轻视房地产，私募基金的后续募集成为问题。 进入这样的恶性循环，有一期资金“沦陷”的危险。