“万达新闻溢价收购四川浩特 四大悬疑待解”

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目前，智能城市、it概念在资本市场日渐兴起，以智能城市最佳实践者自居的旺达新闻也在数字安全行业不断被编码。 但是，万达新闻正在策划三个月的沉重

大资产重组，遭遇投资者的“用脚投票”。 6月25日刚重启，股价迅速跳水，一度下跌停止，成交量也创下新高。 重组股价没有上升而是下跌，似乎超出了市场预期。

去年3月，收购四川安全集成商四川浩特通信有限公司(以下简称四川浩特) 51%的股权后，万达新闻重金获得四川浩特的剩余股权，注入快速发展资金，试图开拓数字安全市场。 市场对此次重组的评价不无道理，万达新闻在四川浩特高溢价收购背后存在诸多疑问。 最近，《每日经济信息》调查显示，四川浩特作为地区安全集成商，在收购估值、核心技术、客户资源、商业模式方面存在4个疑点。

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疑点1 :评价

一年半内评价值激增了4倍的四川浩特原股东欣喜若狂

经记者岳琦出生于成都

6月底，万达新闻发布的重组案显示，企业拟以发行股份和现金支付的方式收购四川浩特通信有限公司49%的股份和上海传真通信教育新闻服务有限企业(以下简称传真通信企业) 100%的股份，交易总额21032万元

收购四川浩特是此次重组的主要途径，其49%的股权为18032万元，增值率达到331.90%。 但奇怪的是，去年3月，万达新闻买入四川浩特51%的股票时，只花了5100万元。 时间差只有一年半，前后的判断值竟然超过了4倍。

万达新闻为什么在年首次收购四川浩特时不取得其股权，而是先收购51%的股权，然后高价购买剩下的49%的股权？ 万达新闻董令庆在回答《每日经济信息》记者时表示，基于判断的两次并购均“符合投资逻辑”。

随着高溢价的收购，四川浩特的几位自然股东赚得盆满钵满。 自四川浩特股东李诗退休12月入股以来，其累计出资3667万元，两次股权转让利润达到1.83亿元。 《每日经济信息》记者了解到，四川浩特股份多次向3家自然人股东质押融资，万达新闻2次收购的时间在股东质押期间内，但万达新闻对此没有公布。

两次收购估值激增了4倍

在万达报纸计划三个多月的重大资产重组中，收购四川浩特的股份中有49%占资金的大部分。 万达新闻公告称，收购四川浩特后，企业将进入智能交通和数字安全市场，智能城市产业链将更加完整。

四川浩特财报显示，全年营业收入分别为3631.55万元和1.25亿元，归属母企业净利润分别为-3110.37万元和910万元。 今年头三个月，四川浩特营业收入4889.2万元，归属于母公司的净利润408万元。

虽然业绩不突出，但四川浩特还是获得了很高的评价。 公告显示，以年3月31日为判断基准日，在判断报告记载的假设和限定条件下，四川浩特的账面净资产为8589.87万元，判断后四川浩特股东的股权权益价值为37100.00万元，增值为28510.13万元，增值率为33.1 %。

张令庆对《每日经济信息》记者表示，四川浩特的用户市场广阔，盈利方面充分显现，并购将为企业开拓以数字安全监控、智能交通为主的平安城市新业务行业，提升企业整个智能城市业务的实力，促进未来业务的快速发展和业绩的提高

年3月，万达新闻通过受让、增资办法取得四川浩特51%的股权。

根据当时的判断报告，以年9月30日为基准日，四川浩特股东所有权权益的判断值为6700万元，比核定后的账面净资产增值3406.71万元，增值率为103.44%。 附加值的首要原因是万达新闻和四川浩特的市场互补、技术互补以及四川浩特拿到的订单合同。

据了解，旺达新闻此次重组时，四川浩特的收盘价为37100万元，较上次收购时的收盘价增加30400万元，附加值为453.73%。 两次判断基准日期正好相差一年半。

“协同快速发展”提高评价

关于两次判断的巨大差异，张令庆在回答《每日经济信息》记者时表示，在两次判断相离的一年半里，由于四川浩特自身的快速发展和万达新闻收购后的协同效应，四川浩特的盈利水平、资产规模及合同规模大幅提高，此次判断值较上次大幅增加。

但是，万达新闻公告把这种解释弄得蹊跷。 根据万达新闻公告，基准日某一年度四川浩特的年亏损首次判断，年四川浩特的年净利润实现910.45万元。 这也是两次判断不同的合理原因之一。

但是，记者查阅万达新闻公告，发现四川浩特的年度损失另有原因。 万达新闻在收购时要求清理四川浩特别是账面上的应收账款，对可收回性较低的其他应收账款约3198万元提取资产减值损失全额追溯调整，最终3198万元的资产减值损失全额在本年度得到确认，成为四川浩特的年度损失。

另外，据万达新闻报道，此次重组收购的估值是根据四川浩特现有的经营状况、已取得和正在执行的合同状况进行的。 截至重组并购判断报告发布日，四川浩特在执行中的合同规模比上年大幅增加，其估值发生了较大变化。 在首次并购判断增加附加值的原因中，万达新闻也称四川浩特新签合同逾亿，业务快速发展态势良好。

事实上，万达新闻首次收购四川浩特股份时表示，收购四川浩特是智慧城市快速发展的战术需要和市场需要，收购有技术与市场融合的必要性。 但是，万达新闻为什么首次收购时没有进一步支付约5000万元的全资控股四川浩特呢？

万达新闻和四川浩特的“协同效应”据说是提高第二次并购估值的重要原因之一。 在万达报纸的“协同快速发展”下，四川浩特的业务迅速增长，盈利状况迅速好转。 此时，买入四川浩特51%的股份，将不可避免地会对万达报纸的投资逻辑产生怀疑。 张令庆只是回答说:“四川浩特49%的股份判断价格进行收购是符合投资逻辑的。”

原股东利润可观

在高溢价和两次收购的背景下，四川浩特的几位自然股东的利益相当可观。 最大的受益人是四川浩特原大股东、近八十岁的四川著名民谣作词家、音乐家李诗定。 年12月李诗定入股后，其总出资额为3667万元( 2832万元+835万元)； 其两次股权转让的毛利润达到1.83亿元( 1400万元+1.69亿元) )，不到两年，账面财富增长了近4倍。

年12月，四川浩特创始人许晓荣将35.52%的股权(订金1332万元，实缴定金932万元)转让给李诗定。 转让价932万元，未缴纳部分由李诗定继续缴纳。 股东孙希勇将40%的股权(订金1500万元，实际缴纳款1100万元)转让给李诗定，转让价1100万元，未缴纳部分由李诗定继续缴纳。 两次转让后，李诗定持股比例达到75.52%。

在对四川浩特的首次收购中，万达新闻投资1400万元收购李诗定持有的21.33%的股份，并对四川浩特进行增资扩大股份。 初次收购完成后，万达新闻将持有四川浩特51%的股权，李诗定36.21%。

在最初的收购中，李诗定似乎没有直接转让股份，而是让万达报纸增资实现控股。 年3月，李诗定以835万元的“低价”收到四川浩特股东北京赛昂持有的9.80%的股份。 至此，李诗定持股46.01%，许晓荣持股2.99%。

李诗定股份的增长也为第二次收购时的盈利奠定了基础。 根据并购重组案，万达新闻将向李诗定支付现金4232.92万元，股市价格1.2698亿元。 向许荣支付现金275.08万元，股票时价825.24万元。

从李诗定这几年的股权转会来看，他可以说是“资本高手”。 记者从权威渠道获悉，四川浩特的几位自然股东李诗定、许晓荣、孙希勇曾分别将所持股份抵押给银行，签订最高额度的担保融资合同。 四川浩特首次被收购后的年6月，李诗定和许晓荣分别向持有36.21%和2.99%股权的银行担保，分别获得最高额度在1200万元以下的融资，年11月至年11月为担保融资债券的明确期限。 年末，许晓荣、孙希勇也拥有所有权。

对此，万达新闻对记者表示:“在重组报告签署之日之前，四川浩特没有对几个事项进行质押。” 另外，在前面提到的四川省浩特财报中，可回收性较低的其他应收账款核销了约3198万元。 这3198万包括李诗定儿子李里的761万元债务、徐晓荣的5万元债务、孙希勇的9.8万元债务、四川浩特数字媒体有限公司这1200万元过去的钱，这家企业和四川浩特的实际统治者是同一个人。

旺达新闻的高价收购和蹊跷的投资逻辑似乎并未被市场接受。 6月25日开业后，旺达新闻股价迅速跳水，交易量达到上市以来的天量20.36万手，达到11.24倍。

交易龙虎榜表示，持有万达新闻股的基金所在机构专座正是空打造该股的第一力量。 6月25日当天出现，在“三买”机构专座买入该股813.75万元； 卖方有3个座位是机构专用的，销售额也比较多，为2439.31万元、2080.38万元、1922.18万元。 最终，前五大买卖总计净卖出9375.32万元。

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疑点2 :技术

集成商门槛不高的四川浩特核心技术具有可替代性

经记者岳琦出生于成都

四川浩特的万达报纸上看到的特征，可能并不那么理想。

据万达新闻报道，四川浩特目前首要提供智能交通、数字安防新闻服务，在数字视频编解码压缩等方面具有技术特点，集中在以安防产品为核心的平安城市行业，万达新闻与四川浩特在技术融合上完全可行。

根据万达新闻发布的重组报告，四川浩特拥有自主知识产权的ht.264数字视频编解码压缩技术，可以大幅提高视频编辑、解码的计算速度，提高图像质量。 另外，四川浩特在大规模视频监控平台、异构视频监控平台之间的互联技术方面也处于行业领先地位。

最近，《每日经济信息》记者从众多业内人士那里获悉，四川浩特拥有的核心技术“ht.264数字视频编解码压缩技术”和各种监控平台的集成技术门槛有限，因此编解码技术和集成技术是各集成商所需的基础型技术， 对此，万达新闻没有正面回应记者。

一位业内人士表示，集成商的技术门槛不高。

的“特征”促使人们给予高评价/

从外部来看，智能城市、数字安全、智能交通、四川浩特的业务似乎非常精湛。 在万达新闻公告中，除了“行业领先”的视频解码和系统集成技术外，目前四川浩特还提供了从视频采集、传输到存储、控制与分解、平台应用等一体化领域的处理方案，得到了市场的肯定。

在四川浩特的营收预测中，万达新闻表示，四川浩特在智能交通、数字安全市场积累了丰富的核心技术，在智能交通、数字安全处理方案、工程建设以及运维服务方面具有独特特点，拥有自主知识产权的its (智能交通系统)平台， 在资质方面，四川浩特取得中国安防协会公共安全技术防范一级资质，四川省公共安全技术防范体系设计-安装-维护-运营资质，建筑智能化工程设计与施工二级资质证书，计算机新闻系统集成公司二级资质，并通过iso9001、CMI叁级质量体系认证，四川省哈哈

这一系列技术方面的特点成为了提高判断值的重要因素之一。 万达新闻此次收购运用收益法的判断结果，“领先技术”被认为是四川浩特高速发展的有力保障之一。 收益法在判断的过程中，还考虑了新产品研发团队等技术特征对盈利能力影响较大的因素。

核心技术的可替代性/

关于四川浩特核心技术ht.264数字视频编解码压缩技术，多年来专注于安防技术的业内人士向记者表示，该技术应根据ht.264标准进行优化。 目前，互联网监控大部分基于h.264技术标准，“不能说是核心。 这样的视频协议已经公开，就像安卓可以开源共享一样，不是每个制造商独有的。 ”

这些业内人士还指出，今年广东等地开始大力推广视频监控行业的国家标准svac。 svac标准有利于前端存储和智能视频的分解，h.264是十年前就有的技术，在这种背景下，h.264的编解码压缩技术的价值被认为是存在的。

担任中国电信上海研究院产品总监的安防技术专家梁笃国也向记者表示，在集成技术方面，h.264数字视频编解码压缩技术通常不具有“自主知识产权”。 它是前端设备(编码器、解码器)和平台软件的技术基础，h.264是国际标准，国内极少数厂商拥有该专利技术。

在技术独创性方面，梁笃国认为，h.264数字视频编解码技术虽然各公司的实现效率存在差异，但很难说不可替代。 对于四川浩特提到的各类平台集成技术，梁笃国也认为独创性需要公安部检测中心认证等权威机构。

“肯定有替代的可能性。 不这样的话就无法进行业务。 编解码器技术和集成技术必须由各集成商拥有，但只有优劣之分。”世界知名咨询企业ihsimsresearch安全与消防亚太研究组副总教练张博对《每日经济信息》记者表示。

值得注意的是，在公告中，四川浩特拥有四川省公共安全技术防范系统设计-安装-维护-运营一级资质，但记者从四川省公安厅安全防范事务局公布的数据中发现，四川省安全防范公司中拥有一级资质的超过350家。

“组装者”的作用/

《每日经济信息》记者了解到，安全集成技术并不复杂。 从国内安全产业链来看，越来越多的人扮演着“组装者”的角色。

根据万达新闻公告，四川浩特的首要业务是软件开发、运营维护、系统集成。 从收益构成来看，近年来四川浩特的核心业务还是集中在系统整合上。 年，四川浩特的软件开发运营维护总收入不足1000万元，占营收的比例不足10%。

系统集成是指根据客户的诉求和投入资金的规模，应用各种互联网技术，选择各种软硬件设备，经过集成设计、安装调试等业务，系统满足客户的实际业务要求 主要包括软硬件集成、互联网布线等。

从四川浩特前五大供应商也可以看出。 年一季度，四川浩特的前两大供应商是安全领域的巨头海康威视和大华股。 这两家大公司涉及安全设备的制造、处理方案和系统集成等行业，市场知名度很高。

年，四川浩特最大的供应商是成都威路特软件科技有限企业，金额超过2000万元，占总购买金额的45%。 据成都威路特官网介绍，该企业主要从事智能视频产品和处理方案的研发与运营，拥有多年从事智能视频分解和图形图像识别的研发团队。 这也与四川浩特的业务重叠。

记者了解到，在安全产业链上，从上游到下游依次是基于视频的算法提供商、集成电路和芯片制造商、产品开发制造商、渠道经销商、安全集成商和工程制造商。

一位安全公司高管向记者表示，作为安全集成的一部分，技术门槛不高，核心技术大多由设备制造商提供，因此集成商数量庞大，良莠不齐，市场竞争也非常激烈。

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疑点3 :模式

担保bt项目风险的四川浩特商业模式有待试验

经记者岳琦出生于成都

万达新闻将四川浩特描述为“行业领先”的安全公司，但却决定了四川浩特所在产业链的一环，商业模式存在诸多风险。

从2008年开始，四川浩特使用bot模式(建设-经营-移交)构建“电子眼”系统，并多次被报道与罚款分开的事实。 此后，公安部门专门停止公司、个人直接参与“电子眼”建设。

《每日经济信息》记者了解到，四川浩特近年来客户比较集中，年第一季度，四川浩特中国电信股份有限公司攀枝花分企业(以下简称攀枝花电信)的销售收入达到56.6%，年前五大客户中有三家为中国电信分企业，销售收入20%。

另外，以企业bt模式(建设-移交)为中心的业务方法也被认为对行业相关人员有很大风险，利润令人担忧。

万达新闻表示，该季度收入的客户集中度不代表，随着bt合同的执行，客户集中度将下降。 关于bt项目的风险，旺达新闻表示，“收益预测存在不确定性的风险、目标资产受政策影响的风险、目标企业的业务在地域上集中的风险”，并提出了股东和投资者的观察。

将罚款分成模式曾经是恶毒的

四川浩特成立于2002年，从2005年开始成立不到3年的四川浩特获得了成都市电子警察(电子眼)项目、成都天网项目等政府大单。

2008年1月《四川日报》报道，成都市的电子警察系统使用的是bot模式，由民营公司四川浩特投资建设。 作为回报，四川浩特从每位违反交通行为者支付的100元罚款中，以“单一合格证据价格”的名义分得39元。 2006年至2008年1月，四川浩特“从成都市内确立的700多个电子眼睛中，每年从交通违法行为的行政罚款中获得运营收入数千万元”。

一石激起千层浪。 《电子眼罚款划分模式》先后被央视、《新京报》等媒体报道。 年9月，《成都商报》援引成都市交通管理局的信息称，经过13轮谈判，最终达成解除合同的协议，从2009年8月开始，四川浩特全面中止成都市电子警察系统建设和运行维护管理工作，并彻底退出。 年8月底，四川省相关部门也对外表示:“四川省内企业和个人投资建设电子眼的情况已经根除。”

业务集中川内没有特别的特征

目前，四川浩特智能交通、数字安全系统的主要顾客是四川省各地的政府、交通管理部门、道路规划和公安部门等。 万达新闻认为，这些顾客对智能交通、数字安全系统的诉求稳定、增长。

事实上，成都的安全市场，特别是视频监控行业趋于饱和，制造商的竞争非常激烈。 根据万达新闻公告，四川浩特的业务集中在四川地区，呈现地域性集中的优势。 双方各自行业都有较高的领域进入壁垒，但业务在地域覆盖面较低，如果这些地区内出现竞争对手，四川浩特可能面临业务增长受阻的风险。

“一、二线城市竞争激烈，渗透率远远高于三、四线市场。 》全球咨询企业hisimsresearch安全与消防亚太研究组副总教练张博对《每日经济信息》记者表示，一、二线城市仍有扩张和系统升级的机会，但市场竞争十分激烈，与东部大型设备制造商

通过此次四川浩特的完全收购，万达新闻将进一步利用自身渠道资源和资金特点为四川浩特开拓全国市场创造条件。 张博认为，集成商的异地扩张也不容易。 除非是特别好的项目，例如铁路和道路可能容易扩展，但在其他方面全国性的扩展并不容易。

诞生于广东省的安防集成上市企业佳都新太利用轨道交通安防行业的特点，将其业务扩展到全国市场。 另一家安全集成上市公司高新兴企业利用与电信运营商的业务关系，打破了区域经营限制。 相反，四川浩特在安全整合方面没有明显的特殊特征，而是外向地开拓市场。

约7成的订单是bt项目

除去市场限制，目前四川浩特以bt模式为主的快速发展模式也不为业内人士所期待。 四川浩特“波音”中国电信获得的bt项目，收益预期也不容乐观。

目前，四川浩特签订的主要合同总额达到9.98亿元，6.6亿元为bt项目，占比为66.13%。 其中，攀枝花市公安局智能安全系统( 10年bt )项目合同金额3.1亿元，中国电信平安医院安防系统项目) 5年bt ) 2.5亿元，中国电信成都分企业设备及相关服务采购合同) 5年bt ) 0.72亿元。

旺达新闻的风险表明，国家近年来不断加强对地方政府融资行为的管理，如果限制bt模式的运用，可能会影响其业务模式的未来扩展。 另外，在bt模式下，项目对政府财政资源依赖度高、建设周期长、投资规模大、协调联系多、复杂。 如果政府的信用和政策发生较大变化，四川浩特的资金风险将增大，进而对万达报纸的整体经营业绩将产生一定的影响。

担任中国电信上海研究院产品总监的安防技术专家梁笃国向《每日经济信息》记者表示，安防行业政府bt项目的最大风险是，现任主管不同意上任主管的项目实施，停止支付或不全额支付，集成公司难以收回投资

从参加bt项目的安全公司干部来看，安全行业做bt项目是一种不太健康的模式。 目前国内法律不够完善，市场还不规范，bt项目涉及融资、分包、建设等多个环节，一旦某个环节出现问题，项目风险就会加大。

关于bt项目的盈利能力，上述高管认为，除非是与业主的关系，否则存在较大的利润空之间。 如果是竞争性的bt项目，大部分价格都会被拉低，收益不乐观。

值得注意的是，四川浩特去年年底推出了目前最大的项目——攀枝花市公安智能安全系统( bt )项目。 该项目由攀枝花电信和四川浩特共同取得，年至建设期1.5年。

一位接近中国电信的业内人士表示，攀枝花公安智能安全系统项目有国内知名制造商参加招标，但最终因价格问题放弃了该项目。 本项目10年内至少要更换一次设备，且业主要求严格，必须向中国电信方面按月支付光纤租赁等费用，3.1亿元的合同价格很少在利润空之间。

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疑点4 :市场

安全领域的经济衰退整合者正受到上下游的挤压

经记者岳琦出生于成都

全球咨询公司ihsimsresearch的数据显示，全年全球视频监控市场达到125亿美元(约775亿元人民币)。 其中中国市场约占三分之一。 旺达新闻收购四川浩特是因为看到了这个“大蛋糕”。 万达新闻在公告中认为，全年全国数字安全与智能交通市场规模达2000亿元，年增长速度达20%以上。

但是，在安全市场看起来繁荣的背后，今年以来，国内安全领域的景气持续下降。 中国安全防范产品领域协会最近公布的数据显示，国内一些安全防范公司已经资金紧张，投资信心下降，融资困难。

公安部主管的中国安防产品领域协会刊《中国安防》日前发布的《年一季度中国安防领域景气研究报告》显示，中国安防领域一季度形势严峻，主要景气指数均出现不同程度的下跌，其中生产规模、内销市场、公司盈利水平等指标大跌 今年一季度，受销售、生产规模减少、价格上涨等影响，安防公司盈利状况比上季度明显下降。 我国安全领域的增长率已经从年的20%以上下降到了现在的15%左右。

特别是像四川浩特这样的集成商，“短板”日益突出。 安全产业杂志《安全与amp》； 在《自动化》举办的圆桌会议上，许多集成商提出了自己的担忧。

一家安全公司的高管主张，许多厂家直接与业主合作，进行整个项目的设备选型，集成商没有发言权。

ihsimsresearch安全与消防亚太研究组副总教练张博对《每日经济信息》记者表示，安全上下游的扩张竞争是中国市场的快速发展趋势，这首先与产业的快速发展过程相关，“集成商提供的附加值 制造商的发言权一定像这样很强。”

在上述圆桌会议上，集成商的高管直言不讳。 过去的新闻不对称，集成商了解客户，也了解供应商，但不太了解集成商和供应商的新闻。 公司可以利用新闻不对称来赚取价差。 但是，目前大厂家制定了比较完善的处理方案，开始主动向客户传达信息，客户也有很多获取新闻的渠道。 因此，安全巨头占领着集成商的市场，因为巨头们现在既是供应商，也是集成商。可以掌握产品资源，可以施工，也可以很好地控制利润。

除了上下游的挤压，集成商还面临着快速发展的瓶颈。 许多业内人士坦言，在当前严峻的市场形势下，集成商的核心竞争力几乎就是看“关系”，其风险不言而喻。

此外，担任中国电信上海研究院产品总监的安防技术专家梁笃国也向《每日经济信息》记者表示，目前集成市场依然分散，地域性和领域性特征比较明显。 集成商发展最快的瓶颈是资金水平，项目资金回收情况依然存在。

成都安防协会副秘书长石磊对记者说，四川约有2000家安防公司，80%集中在成都，竞争激烈。