“企业品牌服装股扎堆上市 谁是下一个七匹狼？”

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经过记者杨可瞻王海慜

曾经，美国时尚( 002269，收盘价33.45元)、七匹狼) 002029，收盘价34.22元)、报喜鸟) 002154，收盘价27.51元)是投资企业品牌时尚股的稀缺标的。 但是，随着服装股结束上市，特( 002503，收盘价32.93元)、森马服装( 002563，收盘价54.70元)以及即将上市的九牧王)都进入了投资者的视野。

旧的《三剑客》中，谁更有特点？ 新军的服装中，谁有最优越的希望？

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老将vs新兵企业品牌服装股“碰撞”

经过记者杨可瞻王海慜

中国的企业品牌服装市场还非常年轻，但是在a股市场上正在分化。 一方面以七匹狼、美邦为代表的老字号服装股奋起，另一方面以特、森马等为代表的“后生”已经备受恐惧。

与美邦、七匹狼、报喜鸟三家企业相比，特、希努尔、九牧王这些服装股新兵的优势和劣势在哪里？

美国的库存量很大，特别是扩张欲望很强

近年来，渠道扩张成效显著，产品设计和品牌宣传能力不断提高，直营和加盟终端零售管理持续改善，年一季度，美国服饰净利润增长1222.7%，超出市场预期。

与美国一样，对青春休闲服饰企业品牌的搜索拥有企业品牌“趋势前沿”。 企业在业界率先提出“时尚乡村”的概念，其战术目标是设计开发适合三四类城市的时尚服饰产品。

据中国纺织策划研究会统计，三、四类服装市场15~29岁人口超过2.81亿，是企业品牌服装支出增长最快的地区。 年一季度，企业实现净利润3200万元，比去年同期增长59%。 公司预计年上半年净利润增长率为50%~80%。

截至2009年12月31日，共搜索特有店铺1166家，其中直营店铺128家，加盟店铺1038家，80%以上分布在三四线市场。 企业计划以募集资金3亿6000万元投资网络建设项目，通过租赁或购买的方法建设专卖店42家，其中直营专卖店10家，战术加盟店32家。 于未来扩张仍以加盟为主，直营店覆盖速度也逐渐加大，计划每年新增400家左右的店铺，可见扩张意愿。

虽然找特终端的盖子也无法对抗美国，但是库存负担比美国轻松多了。 从去年年底开始，大部分机构的报告都在担心美邦库存消化不良的问题。 今年一季度，由于新企业品牌和新店铺铺货增加，企业库存值达到31.63亿元，比去年同期增长24.10%，绝对值创历史新高。

相比之下，由于特年库存比2009年增加49.49%，年企业上市总资产增加，年库存占总资产的比例大幅降至7.58%，远低于美国的30%，库存负担相对较轻。 从2007年到2009年，企业库存周转率分别为3.92次、3.43次、2.90次，呈减少趋势。

但必须注意的是，特别是今年一季度销售费用激增，比去年同期增长81.52%，超过收入增长，首先随着销售收入的增长，企业加强了广告推动力和销售队伍的建设。 相比之下，一季度美邦费用率比去年同期下降2.28个百分点，这是销售费用率下降所致。

有必要增加预计喜鸟规模扩大的希努尔直营店的比例

报鸟和希努尔( 002485，收盘价25.16元)是同一个企业品牌的正装，也是一个有趣的组合。

报喜鸟主要从事报喜鸟企业品牌西服、衬衫等男性系列服饰产品的生产和销售，主导产品“报喜鸟”西服的综合市场占有率在国内位居前列。 年一季度，企业净利润比去年同期增长75.72%，每股利润为0.12元。 努尔产品集中在中高级正装，年一季度净利润为3400万元，比去年同期增长104.57%，大幅超出预期。 中信证券表示，企业年业绩有望增长40%以上。

截至2007年12月31日，喜讯鸟企业品牌据点715家，圣捷罗时尚企业品牌据点141家，共增加到856家。 年企业总店铺数比去年同期增长108家，增长17%，预计未来两年加盟渠道将保持20%以上的增速。

公告称，企业增资额不超过15亿元将投入营销互联网优化建设项目，新增180家喜讯鸟企业品牌主力店、100家圣捷罗企业品牌主力店。 申万预计，~年，两大企业品牌每年各开店100家。

相比之下，希努尔直营店的比例似乎很低。 截至年底，希努尔拥有直营店和加盟店的数量为596家，其中加盟店569家，占专卖店总数的95.47%。 由于加盟店占有率过高的营销互联网结构削弱了企业对渠道销售的控制，降低了整体盈利能力，企业近两年来放慢了加盟店的扩张步伐，逐渐提高了直营店的比例。 根据公募书的记载，企业计划以募集资金54489万元投资互联网和新闻化项目，建设46家店铺，包括10家旗舰店和36家直营店。

但是，在库存消化方面，喜讯鸟略占下风。 截至年底，喜讯鸟存量为3亿2009万元，占总资产的13.96%，比2009年同期下降5.76个百分点。 年一季度，企业库存又降至3.51亿元。 相比之下，年末，希尔库存额为2.53亿元，占总资产的比例为10.91%，比2009年同期下降12.35个百分点。 此外，企业库存周转率也有所提高，从2009年末的2.04次上升到去年的2.57次。

在3个费用管理方面，希尔明显表现出色，年外延扩张使企业销售费用和管理费用分别增长16%和10.36%，但由于销售收入大幅增加，企业期间费用率下降0.75%，其中销售费用率下降15.46%。

争夺航站七匹狼九牧王扩建直营

同样定位于中上等男装休闲服，九牧王和七匹狼实力更接近。

七匹狼是国内休闲服装领域的领导者，产品被定位为男性休闲服装。 根据中华全国商业新闻中心的调查，“七匹狼”企业品牌封套连续9年市场占有率居全国第一。

即将上市的九牧王主要男士短裤和夹克。 据中华全国商业新闻中心统计，截至2009年，九牧王短裤市场综合占有率连续11年位居全国第一，封套市场综合占有率连续3年位居全国第二，仅次于七匹狼。

招商函显示，近年来，九牧王产品持续畅销，经营业绩快速增长，盈利能力稳步提高，营业收入和净利润持续增长。 从2008年到2008年，九牧王营业收入年复合增长率为16.68%，净利润年复合增长率为36.55%。

在“终端为王”的市场环境下，这两个劲敌不约而同地将直营终端视为兵家必争之地。

截至年底，七匹狼终端网络数量比2009年增加276家，达到3525家，其中直营和联营终端388家。 同期、直营和加盟的渠道扩张速度分别为76%和4%左右，表明了企业将重点放在直营开拓上的意图。

九牧王招股书数据显示，截至年底，企业销售终端数量达到2710个，其中直营终端达到645个。 2008年2008年，终端复合增长率达到7.96%。 在直营终端的绝对数量和相对占有率上，九牧王都高于七匹狼。 九牧王计划将此次16亿5000万善款的80%用于营销互联网终端建设，新设338家专卖店，其中直营店162家，战术加盟店176家。

抛开渠道的扩大，七匹狼轻资产在库存消化方面的特点非常突出。 记者了解到，由于七匹狼产品多由经销商购买，库存额相对较低。 截至年12月31日，七匹狼净存量为3.95亿元，占流动资产总额的16.23.%。 企业库存比上年末增加31.02%，主要原因是企业直营规模增加，渠道库存多，且全年春夏商品提前入库多，但仍优于同行业平均水平。

同样到年底，九牧王净存量为4.49亿元，占流动资产总额的46.20%。 目前，企业较大的库存净额与企业采用业务纵向一体化模式，拥有较多的直销终端有关。

在价格管理方面，九牧王的费用率有上升风险。 截至年底，九牧王销售费用3.89亿元，管理费用0.89亿元，其中销售费用年、2009年分别比去年同期增长20%、42.7%，七匹狼销售费用年、2009年分别比去年同期增长7.6%、24%。 安信证券表示，九牧王的募股项目将大幅加速开设自己的大面积店铺，企业将面临短期资产周转下降和费用率提高的风险。

/特征分解/

握着三大剑七只狼上市后的6年收益率接近400%

经过记者杨可瞻王海慜

如果在美邦、喜讯鸟、七匹狼上市第一天分别买并持有到昨天，收益率会是多少？ 根据复权计算，购买美国和喜讯鸟的收益率分别为70%和122%，七匹狼以367%的收益率遥遥领先，战胜同期大盘400多个百分点。

七匹狼到底有什么绝技？

技一:直营扩张加快

拥有企业品牌和渠道，是企业品牌服装公司的两把利刃。 从这些方面来看，七匹狼的路线扩张很有效率。

资料显示，截至年底，七匹狼拥有终端网店3525家，比2009年增加276家，其中直营和联营终端388家，比2009年增加168家，代理终端3137家，比2009年增加108家。 年，七匹狼直营渠道数量比去年同期增长76%，加盟渠道数量比去年同期增长4%。

截至年底，美邦直营店铺数为690家，比上年增长32%； 加盟店铺数量达到2969家，比去年同期增长27%。 据东方证券称，喜讯鸟全年总店铺的扩张速度为17%左右。

事实上，由于三家企业的目标费用群不同，渠道结构也不同。 中金报告称，美国目前的加盟率最低为76%，喜讯鸟超过80%，七匹狼达到93%，在主要上市企业品牌服装股中仅次于森马的96%和希努尔的97%。

七匹狼去年直营渠道迅速扩大，对未来业绩增长有帮助吗？

年，七匹狼营业收入21.98亿元，直营收入2.7亿元，直营收入仅为12%。 美邦同期的直营收入达到31亿6000万元，占总收入的42%。

七匹狼能否通过扩张直营渠道提高直营收入比重，进一步提高毛利率？

“七匹狼和喜讯鸟都是以加盟为主，前者定位中档休闲装，采用省热电联产模式追求规模增长，后者定位中档正装，追求单店平摊和毛利率。 ”一位老牌证券公司服装研究员表示，“直营收入的比重是企业品牌服装从业者竞争力的体现，毛利率的增加与直营收入的增加有很大的关系。 如果七匹狼能在未来积极扩大直营，有望推进收入结构的变革。 在过去的一年里，美邦延缓了直营的扩大速度。 ”

数据显示，2009年，美国本土企业毛利率为45.38%，比上年增长近1个百分点。 喜讯鸟毛利率为54.3%，增长2.8个百分点。 尽管七匹狼毛利率最低，为43%，但增速接近4.7个百分点。 对此，企业表示，毛利率增长通过完善直营体系，增加了直营收入和直营毛利率。

七匹狼证券事务代表陈平在《每日经济信息》中表示，年，企业整体渠道增长放缓，主要是因为终端面临房租上涨等部分压力。 在目前的环境下，突然加速渠道的扩展有一定的风险。 但是，企业要稳健快速地发展直营，逐步提高渠道比重。

顺便说一下，年，七匹狼净利润同比增长近39%。 同期，美邦、吉报鸟净利润分别比去年同期增长25%和31%。 根据证券报告，七匹狼3年复合增长率为33%，略低于美国的36%，喜讯鸟为31%。

技2 :库存周转率高

库存周转率高是七匹狼的另一法宝。

年报显示，截至年末，七匹狼存量3亿9500万元，比上年增长31%，占总资产比重的16%。 同期，喜讯鸟存量为3.6亿元，占总资产的13.96%。 另外，由于直营的比重较大，美国的库存额达到25.5亿元，占总资产的30%。

七匹狼的库存金额比喜讯鸟高一些，但库存周转率比后者高。 年，七匹狼库存周转率为3.68次，喜讯鸟为1.74次。 通常，库存周转率越高，表示企业占用的资金越少，运营能力也越高。 另外，从最近3年来看，七只狼的库存周转率每年都在上升，2008年2008年分别为3.09次、3.47次、3.68次、喜报鸟分别为2.39次、1.76次、1.74次。

除了更高的库存周转率外，七只狼在应收账款周转率和总资产周转率上均高于同期的喜讯鸟。 年，七匹狼的上述两个指标分别为7.8次和0.97次，喜讯鸟分别为6.51次和0.55次。 理论上，应收账款周转率越高，表示收款越迅速、会计年龄短、资产流动性越强。总资产周转率越大，含蓄公司越能以薄利多销的方式加速资产周转，增加利润。

一家证券公司的研究人员认为，七匹狼的库存周转率更高，与加盟代理模式有关。 由于企业和代理商是采购关系，后者的终端库存没有反映在上市公司的报告中，喜讯鸟需要承担越来越多的库存。

对此，陈平指出，企业库存低、库存周转率高与主要经营加盟有关。 而且，企业以直营订单为主，美邦多以现货为主。 必须注意的是，不同企业库存中新商品的比例多少也影响库存周转率的高低。

技三:价格控制

在价格管理方面，七匹狼也领先于其他企业品牌的服装企业。

年，七匹狼销售费用3.23亿元，管理费用、财务费用分别为1.57亿元和-469.57万元，三项费用增长率达到9%。 相比之下，喜讯鸟的销售费用为2.08亿元，管理费用和财务费用分别为1.64亿元和-644万元，3个费用的增长率为11%； 美国同期销售费用达到19.89亿元，三项费用增长率接近40%。 据记者统计，年，七匹狼三项费用率达到22%，美国为32%，喜讯鸟为29%。

值得一提的是，七匹狼的年营业收入中，销售费占了近15%。 根据其详细数据，排在前三位的依次是广告推广费、维修费摊销、员工报酬，其中广告推广费为1亿2700万元，占营业收入的6%。 与加盟比率相近的喜讯鸟，年销售费用占16.5%。

/预测预测/

九牧王有望出类拔萃

经过记者杨可望

新股和即将上市的新股中，到底谁最希望收到七只狼的“衣钵”，成为下一只高质量的休闲男装股？ 答案可能是九牧王。

离七只狼最近

在回答哪个企业有望成为下一个七匹狼之前，我们需要知道哪个企业最接近七匹狼。

一位证券公司服装研究员告诉记者，搜查特和森马的服装被定位为青春休闲服装，可以与美国进行比较。 努尔和喜讯鸟都是休闲装，九牧王被定位为中年男性的休闲装，与七只狼很接近，也有可比性。 此外，七匹狼证券代表陈平也表示，在目前已上市、拟上市的企业品牌服装股中，与企业最接近的是九牧王。

《每日经济信息》记者查询九牧王招股证书后发现，截至去年12月底，直营和加盟终端数为2710家，其中直营645家，加盟2065家，2008~年终端复合增长率达到7.96%。 从这些方面来看，九牧王直营数占比为24%，比七匹狼高出近13个百分点。 另外，从直营收入来看，九牧王年直营收入比重约为36%，比七匹狼同期直营收入比重高24个百分点。

另外，库存数据显示，截至去年12月底，九牧王库存金额4.49亿元，其中原材料7060万元，库存商品3.4亿元，库存占总资产的28%。 同期，七匹狼库存值3.95亿元，占总资产的16%。 另外，九牧王年库存周转率为1.9次，低于七匹狼同期的3.68次。

在价格控制方面，全年九牧王销售费用3.9亿元，占营业收入的23%，管理费用、财务费用分别为1.05亿元和33.23万元。 根据这个计算，九牧王三项费用率接近30%，高于七匹狼同期22%的水平。 另外，七匹狼的销售费用中最大的是广告费用，而九牧王的年销售费用中最大的是工资和福利，比重达到了29%。

但在净利润率和毛利率两个指标上，九牧王占优势。 公募书中称，年上半年，九牧王净利率为22.26%，比七只狼高出近10个百分点。 主营毛利率为37.53%，比七匹狼高出近14个百分点。

评价额相当

对于即将上市的新股，其估值高低非常重要。 九牧王的评价与七匹狼相比，结果如何？

公告显示，九牧王此次发行价区间为20~22元，对应发行后市盈率的31.84~35倍。 但以招商证券预测的年eps0.86元计算，九牧王对应的年pe应是23~25.6倍。

相反，在七匹狼的情况下，招商证券预测其全年eps为1.34元。 以周四收盘价34.79元计算，其全年pe为26倍，意味着略高于九牧王发行价上限所对应的估值。

德邦证券研究员表示，九牧王和七匹狼的接近度非常高，但九牧王产品偏重裤子和夹克，七匹狼产品更丰富。 在渠道方面，九牧王更扁平，中长时间可以更好地控制终端，七匹狼需要关注渠道整合。 九牧王上市后，预计今年将增加50家直营店。 最后，九牧王采用纵向一体化，在价格管理方面可能更有特点。 因为作为其生产和制造的一环，价格只占10%。

九牧王能否超越七只狼，上市后需要注意。

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