“季节因素支撑3月资金面宽松格局”

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综合分析认为，季节因素将成为维持支撑3月份银行间市场资金面相对宽松结构的主要因素，从节奏上看预计将出现偏前趋势。

首先，从统计规律来看，3月的资金面比较宽松的概率很高。 1999-年3月银行间7日回购利率平均值下跌的概率达到75%，居全年各月首位。 在此期间，人民币升值预期的概率达到71%，仅低于10-11月，预示着外汇占款新增将继续维持高水平。

其次，年2月和1月的综合对冲力度较前期有所增大，但仍处于相对较低水平，预示着3月资金面将维持相对宽松的格局。

从广义上看，货币流动性的回收方法包括中央票据发行、正回购发行、财政存款的增加和存款准备金的上缴，投入渠道包括中央票据和正回购的到期、财政存款的减少和外汇占用金的增加。 与其公开市场净回收规模这一绝对指标，流动性回收总额与投入总额之比(简称综合对冲系数)更全面地反映了各要素对市场整体流动性的综合影响，可以视为市场资金方面的风生水起的回购利率先行指标。 综合套期保值系数的持续上升，往往会使回购利率的平均值大幅上升。

据计算，年1月综合套期保值系数为0.49倍。 (其中，财政存款净回收额2385亿元，公开市场净投入4540亿元，央行进行两次定向回购共投入3500亿元，外汇获得额5016.48亿元，存款准备金3562亿元)。 据推算，年2月综合套期保值系数为0.39倍，低于1月。 关键变量的实际值、估计值和预测依据如下。

1、年2月公开市场实际净投入额为3410亿元；

2、年2月财政存款净投入预计将达到715亿5000万元； ( 2009年2月财政存款净投入规模见1月净回收规模的30%；

3、假设年2月外汇占有规模与年1月( 5000亿)持平。 年以来，新增的外汇占款与1年ndf反映的人民币升值预期之间存在较高的正相关，年2月，人民币升值预期平均值比年1月继续回升。 因为今年2月的外汇占款有望与上个月的水平持平。

4、假设年2月存款准备金支付额与1月3560亿元持平。

年1月和年2月综合套期保值系数平均水平为0.44倍，高于年12月和年1月综合套期保值系数平均水平-0.2倍，但仍处于较低水平，考虑到综合套期保值系数对资金利率平均的影响约有2个月的滞后，综合套期保值系数的恢复为资金拉动 由于影响力依然处于历史低水平，资金利率没有可能大幅下降，但会维持比较宽松的状态。

最后，虽然短期政策收紧有望放缓，但中期政策风险加大，资金利率下跌空期间受到抑制，但大幅上涨的动力也有限，从节奏上看预计将出现前滑。

目前，2月份cpi持续下跌已成为市场高度一致的预期，短期内看到通胀放缓将有助于放松政策紧缩预期。 解释为pmi先行指标连续3个月下跌将显现前期调控政策的效果，也有助于缓解通胀预期。

但是，3月底，银行将再次面临季末贷款投放冲动和贷款存管比考核压力的困境。 此外，由于今年3月央行券有效期达到6870亿，较1-2月明显扩大，未来央行有可能继续加大回笼力度。 值得注意的是，从本周的公开市场操作来看，一年来央票发行规模仍保持土地量，但三个月来央票规模上升至同比32倍的320亿元，发行利率上升16.3bp，12级市场利差下跌现象得到修正，机构配置诉求明显。 另外，本周28日天正回购发行规模为前期的5.5倍，91日回购回收规模为前期1.1，如果信贷投放冲动过大，政策力度可能再次超出预期，但考虑到3月银行资金储备的诉求低于1月(春节前)，这一资金面的