“针对三次大熊市 A股本轮下跌的地板在哪儿”

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◎经记者王砚丹

虽然目前的市场有点看不见，但上海综合指数在达到5178.19点的高位后，迅速下跌，之后国家队拯救了市场，市场出现反弹。 然后又下跌，又反弹。 许多人认为市场已经稳定，牛市回来时，市场开始出乎意料地暴跌。 目前两市出现明显反弹迹象，但投资者心悸——这是牛熊转换还是牛市转播？ 为了帮助投资者看清市场在哪里，《每日经济信息》记者希望通过对a股历史上的三次大熊市进行总结，并整理两市的估值，为投资者提供参考。

8月下旬，a股股市再次暴跌，8月24日上海综合指数暴跌8.49%，创近8年来最大单日跌幅。 此后，创下7月份股大暴跌的低点，暂时回到了“2”时代。 上周四( 8月27日)和周五的猛烈反攻，上海综合指数再次登上3200点大关，但投资者仍心有余悸、存疑。 市场进入了牛熊转换还是牛市转播？

有道是:“以历史为鉴，可以知兴代。 》《每日经济信息》记者观察到，a股虽然只有20多年的历史，但也经历了几次牛熊轮回。 回顾熊市可能有助于投资者认清市场目前的位置。

第一次大熊市: 1992年5个月下跌70%

a股历史上第一次大熊市发生在1992年5月26日以后。 以1990年12月19日为基期，上海综合指数从100点开始，到1992年5月26日，上证指数暴涨至1429点，随后急剧下跌。 暴跌5个月后，1992年11月17日上海综合指数下跌至最低386点，跌幅达73%。

此后，1992年11月17日至1993年2月16日，上海综合指数回升，386点至1558点反弹，涨幅超过300%。 而且，这次暴涨暴跌的状态持续到了1999年5月19日前后。 当时，大众对股市的接受度没有今天这么高，指数点也不能和现在相比，但其惊险程度丝毫不逊色。

有趣的是，《每日经济信息》记者观察到20世纪90年代中国经济迅速发展。 根据花顺ifind数据，这一时期经济的快速发展很大程度上依赖于迅猛的固定资产投资――1992-1995年，固定资产投资比去年同期增长36.80%、50.70%、33.10%、21.60%，1996年为12 . 据此，1992~1996年中国的gdp增长率达到了10%以上。 但与此同时，1993~1995年，cpi较去年同期增长14.7%、24.1%、17.1%，高通胀成为困扰整个社会的问题。 1997年至1999年，受东南亚金融危机等影响，gdp增长率降至10%以下，但从未跌破7%。

第二大熊市:持续4年股市的熊经济牛

1999年5月19日，科技股领先a股展开长达两年的牛市。 2001年6月14日，上证指数创下2245点的历史高点。 随着国内外科技股泡沫的破灭，这一点也成为了四年来大熊市的开始。

2005年6月6日，上海综合指数跌破1000点大关，最低下跌至998点，比2001年6月14日下跌50%以上。 随后开始了股权分置改革，形成了a股市场史上最大的牛市行情。 ——2007年10月16日，上海综合指数创下6124点历史新高，两年多来上涨5倍以上。

对投资者来说，四年的熊市是相当痛苦的。 但从宏观上看，依赖出口和固定资产投资，这一时期的中国经济正处于低通货膨胀、快速发展的黄金时期。 2001年，gdp增长率以8.30%为底回升。 从2002年开始，gdp增长率与去年同期相比逐年增加，2002年为9.08%，2003~2005年分别为10%、10.1%、10.4%。 关于cpi，2001年为0.7%，2002年为-0.8%，2003~2005年分别为1.2%、3.9%和1.8%。

经济好转，股市低迷，引起这个问题的最大原因是股票分割问题。 《每日经济信息》记者观察到，2001年6月，国务院正式发布《减持国有股筹资社会保障资金管理暂行办法》，新增发行股票时，应按融资额的10%出售国有股。 虽然证监会于当年10月22日紧急停止了这项政策，但市场依然萎靡不振。 直到2005年管理层着手股改，处理历史遗留问题，a股才慢慢恢复了上涨的势头。

第三次大熊市:最大的问题是高通货膨胀

2007年10月16日，上海综合指数创下历史高点6124点，为迄今市场无法逾越的高点。 之后，a股拉开了第三次大熊市的序幕——一年后的2008年10月28日，上海综合指数下跌至1664点，个股跌幅超过90%。

从经济数据来看，2007年10月上海综合指数暴涨时，经济有过热趋势。 2006~2007年gdp增长率分别达到12.68%和14.16%。 通货膨胀成了这个时期的大问题。 2006年，cpi仅为1.5%，但由于大宗商品和食品价格上涨，2007年的数据上升至4.8%。 2008年，次贷危机冲击大宗商品价格，但全年cpi仍高达5.86%。

为了抑制通货膨胀，2006年4月28日~2007年12月21日，央行连续第8次加息，将全年贷款基准利率从5.58%提高到7.47%。 利率过高，社会融资价格上涨，2008年9月，上海综合指数下跌至2500点以下，但华尔街次贷危机对a股打击较大，使市场加速至1664点。

宏观层面与历次熊市有三大不同

虽然历史经常重演，但现实并没有完全复制过去。 《每日经济信息》记者观察到，从宏观层面看，当前中国经济所处的时期与上述三次大规模熊市不一致。

第一，经过多年的高增长，依赖固定资产投资拉动经济的模式已经难以为继。 另外，经济基数变大后，维持8%以上的gdp增速也是不现实的。 今年上半年，gdp同比增长率仅为7%，创近十年来最低纪录。 经济转型迫在眉睫。

第二，8月11日，央行出人意料地让人民币自主贬值，新兴市场货币随后竞争性贬值，加剧了资本外流的担忧。

第三，目前我国利率处于改革开放以来的最低水平。 通常，在降息周期中，低廉的资金价格有助于市场走出慢热行情。

广发证券研究报称，只有陷入经济失速、改革与转型失败、中等收入陷阱，才导致牛熊转型，目前牛市处于休市期。 “只要不出现极端情况，预计9月上海综合指数将以3000点为中心构建底部区域。 系统性冲击后，低估值具备下跌的机会，但风险偏好下降后，估值仍需挤出高估值企业的新兴增长和泡沫，市场呈现结构分化。 ”